从境外注册公司（VIE）到链上注册公司（Crypto）

在 2017 年的年底，收到创投媒体「42 章经」的创始人曲凯邀请，我给创投圈做了一次关于 BNB 和平台币投资逻辑的分享。正式分享于 2018 年 1 月 21 日，当天同台分享的还有张首晟教授、BMAN、王博闻和 Dovey Wan。整个课程叫《结构区块链--下一个互联网级的机会》。

非常感谢 2017 年「42 章经」的邀请，让我对于平台币的思考做了第一次总结。今天把文字实录做免费首发，恳请大家多指正。

42章经

脑洞大开许志宏解构区块链 --Company 必须死2018 年 1 月 21 日

目前距离张首晟教授的分享还有一个小时。大家下午好，今天我给大家分享的主题叫《Company 必须死》，我是许志宏，今天我有一个小时的时间，前面四十五分钟的时间我会给大家做一个简单地分享，后面的十五分钟跟大家做一个问答互动。如果有什么问题的话，等会儿到问答的时候再提出来，要不然我可能记不住，谢谢大家。

2015 年的时候，李嘉诚把他的香港的两家公司和记、长江实业的注册地都迁到了开曼。那个时候国内的很多媒体、包括一些智库，都提出了这样一个问题，“别让李嘉诚跑了”。当时引起了很大的社会反响，因为大家总认为把一个公司的注册地从中国搬到外国代表了资本外逃，很多人并不知道有一个东西叫作 VIE 架构，我们今天先从这件事讲起。

在李嘉诚把公司搬到开曼群岛前十五年，马云已经在开曼群岛注册了自己的阿里巴巴集团，并且通过这家公司向软银、雅虎获得了大量融资，这就是我们今天看到的马爸爸的公司的结构，我们管它叫 VIE 结构。

很多人疑惑为什么中国的公司都会跑到境外的公司去注册，因为开曼群岛有更好的免税政策，所以呢，我们会发现，在过去十五年里面，中国几乎所有的创新型的互联网公司都把自己的公司总部注册在了这几个离岸胜地，包括开曼、BVI、百慕大等等。

这张图我花了好多时间做，我去想到底我们生活中哪些公司是内资的公司，哪些公司是 VIE 架构的公司（就是将注册地放在境外的公司）。我在上面这张图里，做了一个呈现，觉得有点意思。就是发现我们生活中用到的所有服务（特指创新服务，不包括茅台等），几乎所有的互联网创新服务公司的注册地都不在境内，都是海外架构的公司。反而在国内的公司就很少，比如三六零、乐视、百姓网、暴风集团等。

通过这张图你会发现一个很有趣的现象，这些巨头他们的资产都不是人民币资产，而都是美元资产，这在二十年前是不敢想象的一个事情。也就是说，我们只用了二十年的时间，就完成了中国社会资产离岸化的过程，那你会发现，他们已经站在了中国的最险要的位置，从这张图片中你就可以看出来。

我们发现 VIE 结构的特点就是，它更自由，它让企业焕发了生机，让更多的员工获得期权的同时提高了生产效率，这是一个非常重要的变化。然后呢，在中国的二十年时间里面，中坚力量已经全部变成了这些 VIE 架构的公司了。

我是比较早开始接触美股的，那个时候很奇怪：为什么我们炒的美股，所有的服务我们都用的到，可是在 A 股的很多公司都是 2B 的公司，我们几乎没有接触的机会，然后我们去算估值的话会发现，美股的公司平均估值势必国内低很多的，这是我最早开始接触美股的道路。

然后呢，在 2016 年的时候，我第一次第一次接触到以太坊时候，我非常的欣喜，我觉得，中国的离岸资产的这个过程有可能会在区块链上重演一遍。这个事情让我非常非常的亢奋。因此呢我想跟大家分享一个新的理念，当你发现这些中国二十年内创造的无数伟大公司是离岸架构的时候，你去假设，未来二十年发生的最大变化会是什么，我相信未来的这些服务会基于 Crypto 架构，我们管它叫区块链架构。我们觉得这是未来二十年最重要的趋势。

2017 年我开始接触到以太坊的 Token 的时候，我更加亢奋，我觉得这个大潮一定会到来，但是我当时的假设是这样的，我觉得至少要到十年后才会出现有价值的企业使用 Crypto 架构，那个时候我做了一个非常保守的决定，这是在 2017 年的上半年，我们决定要和以太坊一起成长，我们干了一件非常谨慎的事情，就是挖矿。但是让我完全没有预料到的事情是，就在 2017 下半年，越来越多优秀的公司开始 Token 化了。

我接下来想跟大家分享的是币安的崛起。币安这家公司是中国的一家新兴交易所，它的上位非常偶然，除了国内政策限制等原因，还有一个很重要的原因是，它是国内第一个币币交易所，大胆采用了 Crypto 架构，就是它发了自己的 Token。

我们发现币安用了不到半年时间就将传统的几个巨头（OKCoin、火币网、比特币中国）甩在了身后，然后更看到币安这个 BNB Token 也完全融入了产品之中，得到了非常好的应用。那我们来看看 BNB 到底有什么用。

第一，BNB 基本的用途是对币安交易所场景的一个很重要的补充---抵扣币安交易所的手续费。假设你是要交一个比特币做手续费的话，如果用 BNB 来代替的话，只需要花费一半就可以了（价值 0.5 BTC 的 BNB）。

同时 BNB 也用了一个非常有意思的回购机制，让 BNB 价值得到体现，我们在股市上经常聊的是回购股份，币安做的就是这个。在 2017 年底的时候，他们做了两次回购，第一次回购了价值 150 万美元的 BNB，数量是 98 万个。然后在 2018 年初的时候做了第二季度销毁，规模是 182 万个 BNB，远远超过了第一季度销毁的数量。如果说我们去看公司的回购规模的话，我相信没有任何一家上市公司能够和币安相比（好像许家印的公司可以跟他们比一下）。

同时币安也提出了这样的一个场景，在币安交易所上 BNB 可以作为投票的选票来使用，也就是说你花费 BNB 是可以帮助你心仪的区块链项目来上币、在币安上实现交易的。这样的场景也是非常具有创新性。

这时候你就会发现一个非常有意思的事情，就是当这样的一个 Token 类型的证券资产被赋予了无数的使用场景的时候，这个价值被几层叠加，它成为了一个非常非常好的一个资产品类。但是呢，我去把这样的消息告诉我身边所有做证券投资的人的时候，他们都非常崩溃，觉得这是离经叛道，是上市公司自己在操纵自己的股价，他们觉得这是不可思议的事情。

他们还给我发了一张图，我想如果徐先生知道现在的社会有这么好的资产可以来很完美、合理的操纵价格的话，我想说他在里面应该会非常不甘心，因为他是这方面的高手。

当我发现了整个区块链资产的机会的时候，我开始重新审视我的 pofolio，因为我在接触 BNB 之前我应该只有比特币和以太坊，当时我认为这两个主链是非常强大的，在当时的市场里我看不到有好的应用场景出现，所以我做了一个非常保守的选择，大概在去年十月份的时候我们做了一个决策，就是只留比特币和以太坊，我们不参加任何 1CO 也不去投这些新的项目，无论管它叫竞争币也好、山寨币也好、空气币也好，都不重要。

除了比特币和以太坊以外，我大概有 25% 到 28% 的比例会配置在这些 Token 上面，我们给大家提供一下目前 pofolio 中的资产。

这张图应该很明显了，这是从配置规模从大到小的排序，我逐个跟大家分享一下。第一个是 BNB，目前有 600 万注册用户的币安交易所已经拥有了巨大的规模，跟大家分享一个数字，冲顶大会就是这一两天就冲到 600 万用户了。就是区块链世界非常非常小，它的能量还远没有爆发出来，无论是在中国还是在全球，有可能中国政策原因，在全球范围内这还是一个非常非常小的市场。

第二个呢就是要讲一下 OTB，这个是一个场外交易所，它的网站叫 OTCBTC，这是一个用户体验非常好的场外交易所，因为它用了去中心化的这样一个结构，让所有的资产都可以跟法币（就是人民币、台币、韩元、美元）直接进行交易。从产品性也好、从品类上讲也好，我都觉得这是做的非常非常好的一家公司，所以呢这在我们的配置里面占第二位。

第三家呢很多人应该都知道，就是李笑来系的 Big.ONE，老猫先生主导的一家公司。Big.ONE 公司目前在东京，我们配置它的价格其实也还不便宜，Big.ONE 的整个 Token 很集中，我觉得这是一个需要长期跟踪的项目，我觉得他们也是一个非常优秀的团队，他们做了一个综合交易所，目前也做了很多创新。

JEX 有点意思，它是一个从 OKCoin 之前的期货团队出来的一些人做的一个交易所，它做了很多创新，但它是中心化的，我个人还是蛮喜欢这个产品的调调的，比较务实，总体来说市值也非常低。总量 20 亿个，当前价格应该是三四毛（2018 年 2 月 27 日）、四毛钱左右，我个人觉得在所有的 Token 里面，它是有一定潜力的。

再之后是一个综合交易所叫 CoinTiger，这是我的好朋友他们做的，我也很支持他们的项目，他们做的是一个综合交易所，最近上了人民币的法币入金通道（通过 BitCNY），目前价格大概在五毛钱，不过呢 TCH 还没有公布钱包，所以目前还算是一个单机版的 Token。

最后要讲讲 DEW，这个项目叫 DEW.one 这个团队的执行力非常好，产品完成度非常高，但是我的配置是最少的，原因很简单，因为我也亏钱了，这个项目可能是我交易区块链资产里面唯一亏钱的项目。他们是一个很有想法的团队，他们想做一个去中心化的交易所，但是从我个人使用的体验来看，我觉得这条路非常漫长，很有可能出现了 Timing 上的错误。我觉得我是用区块链用的还不错的人，但我去用去中心化交易所的时候，都觉得非常麻烦。虽然它绕开了政策的风险、有很多的优势，但是我觉得应用性是一件非常重要的事情。但是作为对他们的支持，我还是持有的，我希望 DEW 能够做的更好。

你会发现这些交易所基本都是在过去半年里面诞生的，他们掌控了目前中国最当红的交易所，有大有小。不过有一件很有意思的事情发生了，就在过去的十二小时里面，有两家巨头、传统的巨头加入了发 Token 的行列，就是 OKex 的代币 OKB 和 huobi.pro 的代币 HT。这两个代币都在昨天公布了自己的计划，他们都做了非常好的准备，设计了非常有意思的、合规的结构来让他们的代币实现发行。

很多人都问我为什么会投交易所，这是一件非常奇怪的事情，因为整个区块链上面的资产非常多，你为什么只投交易所？现在很多很热门的项目你为什么都不看，我的回答一般是这样子的，就是我认为一方面人的精力是非常有限的，第二个方面、区块链世界里能被快速证伪的项目只有交易所，我不知道大家能不能理解这个意思。我举个例子，比如说 OKB 和 HT 这两个新的币种，他们发行的时候不能一拍脑袋就定个价格，可是今天的很多所谓的创新项目、很多想做成主链的项目，他们是没有一个参照系的。那么 OKB 和 HT 的参照系是什么呢，那就是币安。也就是说 OKB 和 HT 的发行价格如果超过了币安，那这两个币的投资机制几乎就为零，如果他们的价格低于 Big.ONE 那我相信他有非常好的投资价值，值得大家去梭。我想说的问题就在这里了，在所有的区块链资产里面，交易所是最早能进行价值判断评估的资产，这是我非常喜欢交易所 Token 的原因。

我昨天晚上也是连夜看了火币所发的文件，和 OKex 流露出来的一些截图信息。总体来说，目前都没有看到他们的价格，我想分享一个例子，如果你有股票投资经验的话，一定不要关注他的单价（就是一个 OKB、HT 多少钱），这不重要。最重要的是他们的总市值和他们今天的市场份额是不是一致的，如果是错配的，那就不蕴含投资机会了。

仅仅只用半年时间，你会发现所有的交易所都开始使用了 Crypto 的结构，他们原来公司的股份好像变得越来越不重要了。或者说有一种愿景就是，我们未来是不是一个以 Token 为核心的资产包，而不是以股票为核心的资产包。这是我发现的一个非常有意思的现象，这离我理解到以太坊的价值、开始挖矿，仅仅只过去了九个月的时间。其实我在投资比特币和以太坊的时候，身边的朋友都很认同，因为大家都是对区块链市场抱有信心的。但是当我投交易所的时候，其实很多朋友都是不认可的，因为他们认为我做了一个非常错误的假设，就是我认为 Token 就是股权。但是我想讲的问题是，我看好 Token 成为股权这条路，但是我必须承认，我也要为此去承担所有的风险，因为我发现 Crypto 结构依然荆棘满地。

有可能我们在 VIE 结构和内资结构当中碰到的所有问题，都会在 Crypto 结构当中再演一遍，我今天跟大家分享的一个新的案例，是来自十八年前的一个老故事。

在画面中左边的这位叫姜丰年，他当时在新浪是董事长，右面的这位是新浪的创始人兼 CEO 叫王志东。他们在 2000 的时候发生非常大的分歧，因为公司业绩不好（2000 年互联网泡沫破裂），公司股价下来，业绩更不好。在这样的背景下，董事会就把创始人赶出去了，这样的事情我们管它叫大股东或者二股东、资本面和执行层的矛盾表现的非常淋漓尽致的，这是 2000 年的六月份发生的一件事情。

当时王志东作为一种反抗，他做了这样的一个决定，他开始不再承认海外 VIE 架构的公司，他当时去找了律师，开始重申，我（王志东）是北京新浪这家内资公司的法人代表和最大股东，这是当时他做的很重要的反抗，为此他还开了发布会。后来事情发展的还比较不如人意，VIE 的海外架构还是取得了胜利，王志东还是离开了他创立的新浪网。这件事成为了 VIE 历史上一个非常重要的里程碑，我们开始愿意接受海外 VIE 架构成为公司核心架构的一个准则。

如果回想过去二十年 VIE 架构所经历的所有波折，我们会发现特别壮观。比如说有阿里巴巴强拆支付宝，当当网以很低的价格进行私有化，在美国上市的金瀚教育大股东直接拆除 VIE 架构、让境外投资者血本无归，我相信这些事情都会在 Crypto 里面全部重演。所以我带着非常大的敬畏之心面对未来波澜壮阔的市场。

我曾经傻傻的认为 Crypto 结构中这样的矛盾和分歧至少需要几年的时间才会爆发，后来发现完全不是，现在开始在 Company 的结构和 Crypto 的结构之间已经有了非常典型的分歧事件。

这个图片中的项目是我刚才提到的场外交易所 OTCBTC，它在过去一个月里面爆发了和原来股东（李笑来先生）的一段冲突，我今天跟大家做一个复盘，来看看传统的公司结构和 Crypto 结构下会有什么样的矛盾。

在 OTCBTC 这个项目创立的阶段，执行方出任了 CEO 的是一位台湾的女士叫郑伊廷，她当时占股 70%，李笑来先生占股 30%，股权分配是根据这个项目之前的占股比例继承来的，只是没有做工商登记。在这个过程中，李笑来先生确认了一些资源，股权变到了 40%（郑伊廷 60%），这是没有分歧的，到现在为止。

第二个过程，OTCBTC 这个项目因为产品做得非常好，一上线用户就非常欢迎，产品就爆发了，很快就突破了一个亿、两个亿的每日成交额，融资环境变得非常好。当时郑伊廷女士想向公众来募以太坊，自己成为一个代表大量公众股东的控制人，相反李笑来先生希望能够引入一个单一的投资者（赵东先生的 DFund），让自己成为绝对控制人，当时谈的条件应该是 40% 的 Token 金额 2000 万美金。如果了解公司股权结构的人这个时候就会发现，已经变成了大股东和二股东争夺实际控制人的事情了，就是大股东（郑伊廷）想获得广泛的小股东，二股东（李笑来）想获得单一的持股人，这其实是一个非常常见的事情。

后来就发生这样的一件事情，为了能够争夺实际控制人，双方开始较量，他们都试图想要稀释对方，双方达成了一个默契是设定 Token 作为类股权凭证来执行。郑伊廷女士提出的是稀释 90% 的方案，也就是说以总量 50% 的 Token 向较为广泛的用户募集 4 万枚的 ETH，就是我们常见的 1CO 方案。为了避免稀释部分被关联方的对手收购，郑伊婷设计了一个叫千一资格的东西，把认购对象牢牢控制在了核心用户这一边。也就意味着，如果你不是 OTCBTC 的核心用户，其实你 是根本不可能参加到他们这个项目的认购中的。

李笑来提出的方案是稀释 50%，以总量 40% 的 Token 向指定投资人换 2000 万美金的法币，这个时候实际控制人的争夺就演变成了稀释权的争夺。但是这个时候发生了一件非常有意思的事情，（在那个年代王志东是没有权利去提高自己的话语权，因为他没有和资本对话的能力），可是这个时代很有意思，郑伊廷女士非常快速地完成了 ETH 的募集，稀释了 90%，总股本扩大了十倍，李笑来先生从原来 40% 的股份一下子稀释成了 4% 的 Token，整个过程是公开透明的。李笑来提出的 50% 的稀释方案就瞬间坍塌了。

李笑来在这场争夺战中完全失败了，这时候他提出了一个反击方案，反对 Token 作为类股权凭证，只承认之前对 40%、60% 股权的认定，这个时候公司募集来的 4 万个 ETH 就成为了公司持有的商品，李笑来要求代管公司 40% 的 ETH，也就是 16000 枚的以太坊。如果在传统世界的公司结构中，像这样一个案例是再常见不过的一个大股东和二股东的分歧。因为是涉及到在区块链世界中一个口头承诺，同时还有一次公开的 ETH 募资，到底他应该享有什么样的权利，其实是没有行业惯例的，让整个事情变得非常复杂。我想跟大家分享的就是，可能在之前 VIE 架构中所见到的所有乱七八糟的事情，估计在区块链 Crypto 架构中都会碰到。

最近爆出了一个很有意思的事情是，国内或者说全球最大的交易所币安和一个传统的投资机构在股权上进行撕逼了，传统的机构在没有履行他入资义务的时候却占着坑，被币安给赶出去了，像这样的事情会不断的上演。

最后一点点时间呢，我跟大家分享一个我最近的策略，我个人觉得 2017 年到 2018 年有一个非常大的方向，就是大家都在赌主链，包括比特币、以太坊，还有很多新主链诞生，比如丁磊站台的 ArcBlock、非常非常火的 EOS、量子链、NEO 等等，这些项目都做得非常好。但是我为什么一点都没去看呢，一方面是个人精力有限，第二个方面我真心觉得，在投资逻辑里面 Timing 是很重要的，在以太坊获得今天这样规模的情况下，想用以太坊的方式，或者说想用技术创新来获得行业主导权、获得垄断地位，变得越来越难。我认为在未来一到两年时间里面，整个区块链世界的创新中心不在主链上，而在交易所上。也就是说这个时候主链已经挤满了人，所有人都想做主链，你会发现项目虽然都很好，但是他们其实很有可能会错过时间，我作为一个长期做二级市场的人来说，我非常恐惧去押宝所谓的大牛的项目，因为往往意味着极高的溢价。所以我想讲的是，我觉得从投资的眼光来看，未来一年或者两年时间里面，有可能会看到最好的最顶级的交易所，无论是 BNB、还是 OTB 或者 OKB、HT 等等这样一些项目，他们会冉冉升起，这里面最优秀的那些交易所的代币，他们会成为新的主链，会挤占 Coinmarketcap 的前十甚至前五，我觉得这是很有可能的事。记住，我投了所有的交易所（当然是根据他们的市场份额来配比的），我很希望能看到其中一两家能成为像以太坊这么牛逼的项目。

好了，我今天基础的分享就讲完了，然后各位朋友有什么问题的话，可以向我提问，谢谢大家，有问题赶快提出来。

问题 1：请问新加坡法律是否允许运营交易所？需要特殊申请牌照吗？现在很明显绝大多数的 Crypto 架构都用了新加坡的这样一个结构，这已经被反复证明是一个最好的方式，大家可以去看一下，在新加坡注册一个 Fondation，来作为项目的持有机构。

问题 2：有没有简单的方法判断一个区块链项目是空气？比如锁定份额？其实很容易分辨，新发币种是否有溢价，你去看它的单个 Token 的价格，比如它的发行价去乘以总股本（币的总量），算出它的总市值。今天你可以去炒作一个小代币，但是你很难在交易所代币当中超过币安，因为它在市场中绝对领先，币安定了一个非常好的位置，BNB 不涨的前提下，小代币也很难涨，。这是我在证券投资里面常用的一个方法。

问题 3：迅雷是不是 鼓励用户“共享带宽” 这个行为，而用户共享带块相当于是在挖矿，迅雷根据共享带宽贡献情况发币？刚才很多朋友都聊到了 CDN 或者极路由这种项目，其实我关注的比较少，但是我个人觉得这个领域是非常非常有意思的，说实话，我自己有一点疑问的地方在于，我不知道在这块领域会出来多少家机构，而且我不知道如何去证伪它，这是我目前没法去投玩客、极路由、LLT 的原因，我根本不知道该怎么去评估它，因为我看不到任何数据。我其实还是蛮喜欢迅雷的项目的，他用了非常保守的结构，包括以太坊的私链，没有用公链，这个虽然看上去非常不区块链化，但是作为这个项目的合规性来说，提供了很好的保障，我还是很相信整个迅雷这个项目会有很好的资金下去的，我并不认可它是一个发债行为，我个人更认可它是一个基于区块链行业的新的创新模式。我还是很看好迅雷的，但是个人觉得玩客币的当前的估值我是看不懂的。

问题 4：交易所成为新的主链演进路线是什么样的呢？我说一下交易所代币是怎么成为主链的。大家如果去认真观察，EOS 这个项目目前是在 ERC20 上的，就是在以太坊上的。它将来会长出一个主链来肯定是需要走出的，也就是说今天 ERC20 的代币完全可以学 EOS 出走的这样一个方式来实现主链化，这并不是问题。如果说在以太坊上可以诞生出更多的 EOS 或者更多的主链，这本身是以太坊巨大的成功。从这个角度来讲，我觉得不要太过于关注什么时候这些交易所会把他的代币变成主链，而是要去关注交易所正在把它的代币赋予新的使用场景，这个是非常关键的。

问题 5：中国禁止1CO后，中国区块链项目的发展会不会停滞？我想说的是在当前监管环境下，国内公司是不能去发任何形式的代币的，我们考察项目时，如果这个项目的管理方还持有中国的护照的话，我们基本是会回避的，这是我们的一个发现，无论是郑伊廷女士还是币安团队，他们都做了很好的隔离了。在目前的情况下，中国公司是不应该去发币的，这是违反法律的。我非常非常看好有中国背景的区块链行业的发展的，无论是之前的分叉比特币，还是我们中国人在矿机矿池方面的垄断地位，以及在交易所方面的创新，其实是远远领先于国外的。但是我想讲另外一个数据，在目前可以被证实的全球交易量中，中国人的占比是非常低的，我们得到的数据大概是 20% 到 22%，韩国、日本、美国用户交易比特币的用户数量是比中国多的。大家如果有关注一个很有意思的项目波场的话，在中国币圈它其实不是一个特别主流的项目，它在海外的宣传非常好，我们不去对这个项目做任何评价。我想说的是，中国项目向区块链国际市场进军是有很大的优势的。我很多朋友持有大量的 EOS，对 EOS 这样一个非常好的项目我没有分歧，我最大的疑问是，我认为新主链诞生的时机是不是现在，或者是不是半年内，我对此是抱有巨大怀疑的，因为我发现它的竞争对手非常多，这是一方面。另一方面，它有一个最强劲的对手是--交易所代币。大家去看一下，昨天晚上 OKCoin 发的公告，你会发现 OKCoin 是有成为主链的决心的，说实话，OKCoin 在目前行业中，它是有一定话语权的。OKCoin 有这样的理想，我相信币安也一定有相同的想法。

问题 6：您怎么看待郑伊婷和李笑来先生的分歧？我比较客观的去看 OTCBTC 这个项目、郑伊廷女士和李笑来先生的分歧，我觉得是再正常不过了，如果我是在郑伊廷女士这个位置，我也会做出类似的选择，如果我站在李笑来先生这个位置，我也会做出类似的选择，我觉得这是为自己的利益最大化来做的事情，这都没有错。这个时代最好的一点是，郑伊廷这样一个从来没有接触过资本市场的、在行业内影响力非常小的一个女孩子，她能够非常快速地完成募集，这在传统时代是绝对不敢想象的。

问题 7：您为什么一直在使用美元计价而不是比特币？我必须说我非常怂、我到今天都必须使用美元或者人民币来计算单价，因为我真的很没有办法，所有的代币价格浮动都太厉害了，按正常来说应该用比特币或者以太坊来作为锚定价格。我只能承认我很怂，到今天为止用比特币来计价的时候我还是觉得一头雾水。