华尔街主要投行普遍认为，谷歌最新公布的“爆炸性”资本开支计划，将对其短期盈利结构与自由现金流形成显著挤压，市场关注焦点已从营收增长转向资本回报的可持续性。

据追风交易台，摩根士丹利报告指出，谷歌母公司Alphabet最新季度业绩表现强劲，营收与利润均超预期，但公司同步宣布的2026年资本开支指引高达1750-1850亿美元，规模接近市场此前预期的两倍，相当于2023年全球主要科技巨头数据中心资本支出总和的三成以上。这一激进扩张计划立即引发投资者对其盈利可持续性的深度关切。

尽管搜索业务重现活力、云业务维持高增长且利润率显著提升，为战略投入提供了财务基础，但巨额资本支出已开始挤压盈利空间。据摩根士丹利测算，2026与2027财年公司每股自由现金流将分别骤降约58%和80%。

当前核心分歧在于：在AI投资回报周期尚未明朗的情况下，市场是否愿意为这份“远期支票”买单，以及如此规模的资本开支最终能否转化为可观的资本回报率。谷歌正通过这场豪赌，站在重新定义其增长轨迹与财务平衡的关键转折点上。

AI驱动核心业务加速增长

Alphabet 2023年第四季度业绩表现强劲，总收入达1138亿美元，按固定汇率计算同比增长17%，超出市场预期约2个百分点。增长主要由搜索与云业务双引擎驱动。

搜索业务展现出超预期的增长韧性，收入达631亿美元，按固定汇率计算同比增长15.6%，增速创下自2022年第二季度以来的新高。尤其值得注意的是，在当前收入基数较彼时高出35%的背景下实现这一增速，更具质量意义。

增长动力源于AI技术的全面渗透。本季度AI模式搜索查询量实现翻倍，且平均查询长度达到传统搜索的三倍，其中近六分之一已采用语音或图像等非文本形式。公司当季推出超250项AI搜索功能更新，并计划维持每季度约100项的更新节奏。

与此同时，Gemini生态呈现加速扩张态势，月活跃用户数环比增长15%至7.5亿，用户参与度持续深化。其API每分钟处理的token量已达100亿，显著高于行业可比数据，显示出在开发者生态中的技术采纳优势。

云业务实现量价齐升

Google Cloud在本季度展现出超预期的增长动能与盈利质量。云业务收入达177亿美元，同比增长47.8%，增速较上季度显著提升，并超出市场预期约9个百分点。更关键的是，其运营利润率环比大幅提升6个百分点至30.1%，显著高于市场此前22.7%的预期，显示出强劲的规模效应与定价能力。

增长动力呈现结构性的深化。作为核心的GCP平台增速超越云业务整体，主要受益于基础设施、网络安全、数据分析及企业AI解决方案的全面需求提升。值得关注的是，2025年签订的十亿美元级别大单数量已超过此前三年总和，且近75%的现有云客户正在使用AI产品，其平均使用产品数量是非AI用户的1.8倍，显示出AI驱动的客户价值深度拓展。

业务的能见度进一步提升。截至四季度，云业务积压订单环比增长55%至约2400亿美元，同比实现翻倍。据此，摩根士丹利预测GCP在2026与2027财年将分别实现71%与51%的增长。

企业AI产品商业化进程迅猛。Gemini Enterprise在推出仅四个月后，已获得超2800家企业客户的800万付费席位，四季度处理的客户交互量同比增长65%至超50亿次。同时，基于生成式AI模型构建的产品收入同比增长近400%，增速呈现持续加快态势。

资本开支指引大幅上调

Alphabet最新公布的2026年资本开支指引显著超出市场预期，其1750-1850亿美元的投资规模中值较2025年预计增长约97%，远高于此前市场约1290亿美元的普遍预期。这一投资力度在全球主要云服务商中居于领先地位。

值得关注的是，根据摩根士丹利测算，该指引金额已超出2023年全球六大云服务商数据中心总支出的32%。若与近期Meta宣布的1350亿美元投资计划相比，Alphabet的投入规模更显突出，后者仅较2023年行业总支出低约4%。

公司管理层明确表示，相关资本将重点投入技术基础设施领域，其中约60%用于服务器部署，其余40%分配至数据中心建设与网络设备升级。当前公司面临的核心挑战在于如何“足够快速地扩充产能”，以应对市场“非凡的需求增长”。

从执行节奏看，四季度单季资本开支已达279亿美元，环比增加39亿美元。2025年全年资本开支累计达到915亿美元，较2024年的525亿美元实现显著跃升，反映出投资强度正在系统性提升。

自由现金流面临压力

激进的资本开支计划正对Alphabet的现金流结构产生实质性影响。据摩根士丹利测算，公司2026与2027财年的每股自由现金流预计将分别降至2.15美元与1.48美元，较此前预期下调幅度达58%和80%。尽管公司四季度自由现金流仍达246亿美元，全年累计733亿美元，但Bernstein预测，随着资本开支强度提升，2026与2027财年的年度自由现金流或将收缩至144亿与264亿美元，对应的自由现金流收益率将低于1%。

与此同时，折旧费用的攀升将进一步挤压利润率空间。管理层多次提示，折旧增速将于2026年一季度起明显加快，并在全年呈现“显著增长”。四季度折旧费用已达60亿美元，环比增长8%，反映出前期资本投入的会计影响正在加速体现。

在此背景下，公司仍保持了股东回报的连续性，但力度已显现出向战略投资倾斜的迹象。四季度股票回购规模为55亿美元，低于历史同期水平；同期股息支付为25亿美元。这一分配结构的变化，暗示公司正将更多现金资源配置于AI相关的长期能力建设。

运营利润率略有承压

Alphabet第四季度运营利润为359亿美元，运营利润率31.6%，略低于市场预期。若剔除Waymo约21亿美元的员工薪酬相关一次性支出，调整后运营利润率约为33%，较前三季度的平均水平34%仍略有收窄。

从业务结构看，Google Services部门运营利润率提升至41.9%，同比扩大280个基点；Google Cloud盈利能力进步显著，运营利润率达到30.1%，同比和环比分别提升1260个基点和640个基点，显示出强劲的规模效应。

当期总运营费用同比增长29%至321亿美元。其中研发费用增幅达42%，主要受薪酬支出（尤其Waymo相关）及折旧增加驱动；销售与营销费用同比增长12%，一般及行政费用增长21%。

在人员规模方面，公司员工总数环比增加约700人，同比上升4%。管理层明确表示，将在AI、云基础设施等战略重点领域持续进行选择性招聘，以支持长期技术投入与业务扩张。

机构评级分化：增长动能与资本开支的权衡

摩根士丹利维持对Alphabet的“增持”评级，其估值主要基于2027年每股收益的24倍市盈率，同时给出对应28倍市盈率的牛市情景估值。该目标价隐含的上涨空间较为有限，反映市场对其短期盈利承压的谨慎预期。

花旗重申“买入”评级，并上调了估值倍数，采用约27倍2027年预期市盈率进行定价。该行认为，Google Cloud收入增速回升、TPU与Gemini需求强劲以及搜索业务的持续韧性，共同构成了公司应享有估值溢价的核心支撑。

伯恩斯坦则维持“与大盘持平”的评级，其估值框架结合了上修后的2027年企业价值/息税前利润倍数与现金流折现模型，其中假设加权平均资本成本为10%、永续增长率3.5%，两者权重各半。这一调整体现了该行在认可公司增长动能的同时，对估值上行空间保持相对审慎的姿态。

整体来看，尽管主要投行普遍上调了对Alphabet搜索与云业务的收入预期，但由于公司大幅提升资本开支导致自由现金流预期显著下调，其每股收益预测整体维持平稳。机构在肯定其长期增长逻辑的同时，也在同步消化高强度资本投入对短期盈利与现金流造成的结构性压力。

市场趋于谨慎

投资者对科技巨头激进的资本开支计划正表现出日益增长的谨慎。2026年，Meta、Alphabet、微软与亚马逊的合计资本开支预计将攀升至7000-9000亿美元区间。要使这一近乎万亿美元的投资规模获得可观回报，由AI驱动的新产品与增强功能所对应的潜在市场规模，必须在短期内达到投资额的数倍，这对整体行业的商业化能力提出了极高要求。

与此同时，竞争格局正加速演变。OpenAI的持续创新构成长期挑战，而Meta、xAI、Anthropic乃至亚马逊均在通过自有AI代理方案，积极争夺企业级与消费级用户行为。每一家参与方都明确将实现自身投资回报作为核心目标，行业竞争已进入以商业变现为导向的新阶段。

摩根士丹利分析指出，Alphabet的关键在于持续执行其战略，并有效将庞大的用户基数与数据资源转化为可货币化的产品与服务。尽管该行认为，凭借其生态系统与技术储备，Alphabet仍比绝大多数竞争者更具胜算，并在最新季报中再次展现了这一实力，但市场也清晰地认识到：一切增长皆有代价，当下的巨额投入必须转化为未来相匹配的财务回报。

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