比特币在2025年末的剧烈价格波动为比特农场的战略转型奠定了基础。这种加密货币

10月8日价格飙升，随后暴跌26%，到11月30日跌至90,394美元。这种极端波动凸显了纯加密货币固有的风险。采矿风险。对此， 这标志着采矿作业方式发生了重大转变，不再以传统方式为主。

公司2025年第三季度业绩反映了这一转型阶段。营收达到6900万美元，其中比特币挖矿贡献了520枚比特币，每枚比特币的直接成本为48200美元。然而，盈利能力下降的趋势显而易见，受运营成本上升的影响，毛利率从2024年的44%降至35%。Bitfarms将可转换债券转换为现金，用于偿还Panther Creek项目开发的债务，并利用这笔资金对华盛顿和沙龙的矿场进行改造，以便在2026年底前投入使用，用于下一代GB300 GPU兼容的高性能计算/人工智能工作负载。

在保持比特币挖矿效率为 18 W/TH 的同时，向利润更高的高性能计算/人工智能基础设施转型，是该公司为实现收入来源多元化而采取的一项深思熟虑的举措。该公司高达 8.14 亿美元的流动资金为其发展提供了关键的缓冲。然而，执行风险依然显著：能否在 2026 年底前完成场地改造存在不确定性，而且鉴于竞争格局的快速变化，对专业高性能计算/人工智能服务的需求可能不会如预期般出现。

营收激增掩盖了增长的阵痛

比特农场

预计到2025年第二季度，公司盈利将飙升至7800万美元，同比增长87%。尽管盈利能力出现令人担忧的下滑，毛利率从去年同期的51%大幅下降至45%，但盈利依然实现了增长。公司运营效率的提升（每太哈希耗电量17瓦）有助于控制亏损，但无法抵消整体利润下滑的影响。

关闭阿根廷矿场节省了1800万美元的成本，但此举也导致公司部分挖矿产能下降。与此同时，公司正转向美国本土的高性能计算/人工智能基础设施——包括由麦格理集团资助的3亿美元扩建项目——这标志着公司正长期转型，朝着利润率更高的业务方向发展。公司流动资金依然充裕，达到2.3亿美元，其中包括8500万美元现金和1.45亿美元的比特币。然而，调整后的EBITDA仅为1400万美元，占收入的18%，这引发了人们对这种增长模式能否将业务量转化为持久盈利能力的质疑。

比特币价格高企无疑提振了营收，但利润率的下降表明潜在的成本压力正在加剧。尽管能源效率的提升和资产的战略性再利用带来了一线希望，但该公司能否将这股营收增长势头转化为健康的利润率仍有待验证。投资者应密切关注，3亿美元的高性能计算/人工智能投资能否在不进一步损害盈利能力的前提下带来可观的回报。

治理缺陷和流动性保护

Bitfarms Ltd.经审计的2024年财务报表揭示了严重的内部控制缺陷，直接导致其2023年业绩需要重述。这些重大缺陷主要体现在数字资产销售现金流的错误分类以及认股权证负债的不当会计处理。管理层明确承认其在评估复杂金融工具的流程中存在缺陷，从而影响了其2023年财务报告的准确性。这种可信度的缺失引发了人们对该公司财务监管框架稳健性的质疑。

与此形成鲜明对比的是，截至2025年11月，Bitfarms保持着强劲的流动性缓冲。这笔充裕的现金储备为应对近期压力以及治理问题可能带来的运营中断提供了至关重要的缓冲。然而，解决根本性控制缺陷的过程本身就存在执行风险。成功改革内部控制并恢复投资者信心需要完美无瑕的实施，而这并非易事。充足的流动性起到了一定的安全保障作用，但并不能消除在2024年控制缺陷导致财务报告重述后重建财务报告可信度的根本挑战。

估值差距及催化剂

尽管Bitfarms积极转型，不再专注于比特币挖矿，但其估值与同行相比仍存在显著差距。Marathon Digital是一家纯粹的矿商。

尽管其股价目前低于内在价值，但该公司的企业价值与 EBITDA 比率 (EV/EBITDA) 仍高达 16.71 倍。与此形成鲜明对比的是，同样是一家专注于挖矿的公司 Riot Platforms，尽管Bitfarms公布亏损（净亏损1.52亿美元，息税前利润亏损1.05亿美元），但其市盈率仍高达17.0倍，凸显了即使营收增长34%，盈利能力挑战依然存在。这一对比凸显了Bitfarms目前相对估值偏低的现状。

Bitfarms近期的一项关键催化剂是其在2025年第三季度获得的5.88亿美元可转换债券。

这笔充裕的流动资金为其战略转型提供了财务灵活性。资金已明确指定用于偿还与Panther Creek项目开发相关的债务，以及至关重要的，将其位于华盛顿和沙龙的矿场重新定位，以适应GB300 GPU兼容的高性能计算（HPC）/人工智能工作负载，目标是在2026年底前投入使用。这8.14亿美元的现金储备对于公司从比特币挖矿转型至关重要，因为比特币挖矿的毛利率已从2024年的44%下降至35%，部分原因是运营成本上升。

然而，能否释放巨大的增长潜力完全取决于此次转型能否成功。尽管进军利润更高的AI基础设施领域前景诱人，但也带来了巨大的执行风险和市场不确定性。能否成功改造传统矿场以适应GB300 GPU，并在2026年底前获得稳定且有意义的AI/HPC合同，目前尚无定论。该公司能否就AI服务收取高于其当前挖矿利润率的溢价，仍有待验证。在转型能够持续产生收入并提高盈利能力之前，Bitfarms的估值相对于纯矿商和其自身宣称的AI潜力而言，可能仍将面临压力，其增长潜力也仅限于克服重大技术和商业障碍的前提下。