来源：TokenInsight，编译：Shaw

摘要

• 多层资本结构服务于比特币收购战略：Strategy（原 MicroStrategy）构建了由普通股、可转换债券以及多种优先股（如 STRK、STRF、STRD、STRC）组成的多层资本结构，为大规模持有比特币提供资金。不同层级工具风险收益各异，满足不同投资者的需求。

• STRC 的设计与定位：新推出的 STRC（Stretch）是一种比特币支持的稳定型优先股，年化收益约 9%，按月派息，并通过灵活调整股息率、赎回机制等方式保持价格接近 100 美元面值。它位于资本结构的中间层，波动低于高风险优先股，同时收益高于传统现金等价物，适合追求稳定收益又希望间接参与比特币价格变动的投资者。

• 分红与利息的资金来源与潜在风险：公司计划通过软件业务现金流、新发行债券或可转债，以及“按市价发行”（ATM）普通股来支付优先股分红与债务利息。虽然这种模式在市场乐观时可持续，但若资本市场收紧或股价大幅下跌，融资能力将受限，分红支付可能面临压力。

介绍

Strategy（前身为 MicroStrategy）精心打造了独特的资本结构，融合了各种债务和股权工具，为其运营以及最引人注目的比特币收购提供资金。简而言之，资本结构是指公司用于增长融资的债务和股权组合。Strategy 的案例尤其引人注目，因为它引入了多种创新金融工具，包括普通股、STRK 和 STRF 等优先股、可转换债券，以及现在新推出的 STRC。

最新推出的STRC (Stretch)尤其引人注目。STRC 被宣传为一种“稳定”的比特币支持股票，旨在模仿美国国债的稳定性，在 Strategy 的 BTC 信用堆栈中提供低波动性、类似现金的收益层。

本文将用简单的术语分解这些层，解释什么是 STRK、STRF 和 STRC 以及它们如何工作。

资本结构基础

把公司的财务状况想象成一个多层蛋糕或金字塔。每一层代表不同类型的资本，它们各自具有风险和回报：

• 优先债务（贷款/债券） ——这是最顶层的债务（想象一下飞机上的头等舱或第一块蛋糕）。债务投资者（如债券持有人）享有优先权。他们向公司贷款，并期望获得利息。如果公司破产，这些债权人必须在股东获得任何收益之前先获得偿还。债务通常风险较低（以资产担保或优先债权），但收益（利息）固定且有限。

• 优先股（优先股权） ——在资本结构中，优先股介于债务和普通股之间。优先股就像一种混合体：它们通常支付固定股息（类似利息），并且优先于普通股获得支付，但通常没有投票权。打个比方，优先股投资者就像一个“优先”登机群体——优先级不如头等舱（债务），但他们的登机优先于经济舱（普通股权）。优先股的回报更可预测（固定股息），价格往往比普通股更稳定，但如果公司价值飙升，其上涨空间通常较小。重要的是，如果公司被清算，优先股持有人有权先于普通股股东获得其资金（最高金额）。

• 普通股（股权） ——这是蛋糕的最底层（或者说是最后登机的）。普通股股东是公司的所有者。在履行所有其他义务后，他们获得剩余的股份。这意味着最高风险（在破产的情况下，普通股通常一无所获），但也意味着最高潜在回报（如果公司蓬勃发展，普通股股价可能会飙升，没有上限）。普通股股东通常拥有投票权，并从长期增长中获得最大收益，但他们在资产或现金流的索取权上处于最后。

总而言之，资本结构呈现层级结构：债务>优先股>普通股（按债权优先级排序）。每一层都有不同的风险/回报特征，适合不同的投资者。现在，让我们看看Strategy是如何利用这些要素构建自己的资本结构的。

Strategy 整体资本结构概述

Strategy 精心设计了多层级资本结构，以支持其增持比特币的战略。截至 2025 年，该公司的资本结构包括：

普通股——在纳斯达克以 MSTR 代码交易的 Strategy 普通股。这些普通股面向希望直接参与公司命运（以及持有比特币）的股东。

优先股——多个系列的永久优先股，有创意的昵称：

• STRK（“Strike”） ——2025 年初发行的 8.00% A 系列永久优先股。

• STRF（“Strife”） ——2025 年 3 月发行的 10.00% A 系列永久优先股。

• STRC（“Stretch”） ——年收益率为9%的工具。STRC提供稳定、低波动、类似现金的投资选择。

• STRD（“Stride”） ——高收益次级优先股，与其他系列相比，其风险和回报更高。STRD 专为寻求更高回报且风险更高的投资者而设计。

可转换债券——这类债务工具在 Strategy 股价达到一定水平时可以转换为普通股。Strategy 已发行多张可转换债券，其中值得注意的是未来几年（2027 年、2028 年、2030 年等）到期的 0% 利率可转换债券，旨在筹集数十亿美元资金购买比特币。

资料来源：Strategy

可以将每一层都视为投资者以适合自己的方式押注比特币的不同方式：

• 普通股（MSTR）——适合希望获得与比特币价格挂钩的最大上涨空间（或下跌空间）的投资者，因为该股票的价值很大程度上受 Strategy 的比特币持有量的价值驱动。

• 优先股（如 STRK、STRF）——适合想要收入（收益）和一定稳定性的投资者，有效获得固定回报，而无需直接拥有比特币的全部波动性。

• 可转换债券——适用于既想要债券安全性（优先索偿权和偿还承诺）又想要比特币上涨看涨期权（如果股票飙升则转换为股票）的投资者。

STRC：Strategy 资本结构中稳定、类似现金的层

STRC，即“ Stretch ”，是Strategy资本结构的最新创新。STRC是一种浮动利率、永久性优先股，为投资者提供由比特币支持的稳定高收益投资机会。该工具的功能类似于现金等价资产，提供低波动性和定期的月度股息，同时仍允许投资者投资于比特币的表现。

优先股是一种特殊的股票，它拥有固定股息，并且在获得股息或资产方面优先于普通股，但通常没有投票权。Strategy 的优先股是“永久性的”，这意味着它们没有到期日（公司没有义务偿还本金；除非赎回股份，否则它会无限期地支付股息）。

STRC 的主要特点

收益率和股息：STRC 提供约 9% 的年股息率，按月支付。股息率每月可调整，旨在将股价维持在其 100 美元的标价附近。对于注重收益、寻求稳定现金流且无需承受直接持有比特币所带来的巨大波动的投资者而言，STRC 是一个颇具吸引力的选择。

价格稳定机制：

• 每月利率调整：为了保持价格稳定，Strategy 有权每月调整股息率，确保 STRC 的价格保持在 100 美元附近。如果价格低于票面价值，Strategy 将增加股息；如果价格上涨，Strategy 将降低股息并增发股票，以使价格回到目标水平。

• 发行人看涨期权：如果 STRC 的交易价格远高于其票面价值，策略可以以 101 美元的价格赎回股票，加上应计股息，从而提供额外的机制来保持价格稳定在目标范围内。

资本结构中的 STRC

在 Strategy 的多层资本结构中，STRC 处于中间层级。其优先级高于 STRD（“Stride”）和 STRK（“Strike”），但低于 STRF（“Strife”）和公司债务。这种定位使其与高风险优先股相比，成为一种更稳定、波动性更低的选择，同时仍能提供高于传统现金等价工具的收益率。

STRC 专为各种类型的投资者而设计：

• 信贷投资者寻求与比特币上涨趋势相关的低波动性、短期工具。

• 现金经理希望获得可预测的稳定收益，但又不想受到比特币的全面波动的影响。

• 那些还不愿意持有原始比特币但希望通过稳定的类似现金的工具来了解其价格变动的机构和分配者。

Strategy 如何为股息和利息提供资金？

值得重申的是，该公司的偿债计划。Strategy公开表示，将使用多种来源支付优先股股息和任何债务利息：运营现金流（来自软件业务，该业务贡献了数百万美元的收入）、新债或可转换债券的收益，以及ATM（市价发行）普通股销售的收益。

2023 年至 2025 年，该公司积极推行 ATM 股权计划，向市场出售少量 MSTR 股票——例如，它在 2023 年出售股票筹集 5 亿美元，并被授权在 2025 年初再出售高达 35.7 亿美元的普通股。这是一笔可观的资金：通过逐步发行新的普通股（尤其是在股价高企时），他们可以筹集现金来支付股息。

此外，推出新的优先股系列（例如STRD“Stride”）明确是为了筹集资金，部分用于支付STRF和STRK的股息。这看起来像是用一张信用卡还另一张信用卡——从某种意义上说，这是一种再融资计划。只要有新的投资者愿意加入（并且比特币保持强劲势头），它就能奏效。如果资本市场冻结或股价暴跌，Strategy筹集新资金的难度就会大大增加，而这正是其压力显现的地方。