作者： Erik Lowe，Pantera Capital内容主管；编译：

比特币往往引领牛市周期，而山寨币则在早期落后。随着周期的推进，山寨币往往会获得动力，并在周期尾声跑赢比特币。我们称之为牛市的“第一阶段”和“第二阶段”。

重要的是，在过去两个周期中，山寨币贡献了大部分价值创造。在2015-2018年周期中，山寨币贡献了加密货币市值总增长的66%。在2018-2021年周期中，山寨币贡献了55%。

到目前为止，本周期的山寨币占整个市场增长的 35%。

长期以来，比特币一直受益于监管的清晰性——这不仅体现在其商品分类上，也体现在其作为“数字黄金”这一众所周知的角色上。这一直是比特币在本轮周期初期表现优于山寨币的关键驱动力。山寨币历来面临着更大的监管不确定性，直到最近才有所改观。在美国新政府的领导下，这种格局正在发生转变，在推动数字资产创新方面取得了重大进展。

历史上一直青睐比特币的清晰性和顺风因素，如今开始延伸到山寨币。市场开始反映这一点。

随着监管方面的胜利不断累积，势头正在增强。上个月，特朗普总统签署了《天才法案》（GENIUS Act），为受美国监管的稳定币的繁荣创造了条件，这些稳定币有望成为全球金融交易的引擎。众议院通过的《清晰法案》（CLARITY Act）旨在在数字商品和证券之间建立更清晰的界限，有助于解决美国SEC和商品期货交易委员会（CFTC）之间长期存在的管辖权不确定性。一场变革正在发生，我们有理由相信，非比特币代币将成为最大的受益者之一。

创新和发展正在加速，尤其是在代币化领域。Robinhood 最近推出了由 Arbitrum 支持的股票代币，旨在实现股票交易的民主化，并创建更高效的市场。美国银行、摩根士丹利和摩根大通等主要美国银行正在探索发行自己的稳定币。贝莱德的 BUIDL 基金已积累了 23 亿美元的代币化国债。Figure 已处理超过 500 亿美元的区块链原生 RWA 交易。除了代币化国债基金外，Ondo 还计划通过 Ondo Global Markets 在纽交所和纳斯达克上市 1000 多只代币化股票。链上迁移正在进行中。

以太坊推动非比特币市场份额增长

现实世界的大部分资产正流向以太坊。在价值 2600 亿美元的稳定币市场中，54% 的稳定币是在以太坊上发行的。73% 的链上国债在以太坊上。DAT 正以前所未有的速度积累ETH。华尔街逐渐意识到了这一点，对 ETH 的需求正在飙升。

以BTC计价的以太坊价格自 2025 年 4 月触底以来已上涨 103%。