作者：CG｜一剑，ABC Alpha研究员；来源：X，@Cyrus_G3

近期，$BTC 从124000高点跌下，最低跌到107350，$ETH从4956跌下，最低跌到4257。而且近期还出现了ETH涨，BTC不涨反跌的情况。

众人皆呼：牛市结束了吗？

那么，牛走了吗？现在市场到底处于什么阶段？

接下来，且听“一剑解牛”：

加密牛市大致分为三个阶段：牛初，牛中，牛尾。

牛初，资金和市场信心刚从上轮熊市的伤痕和痛苦记忆中复苏。市场风险偏好较低，资金基本选择最稳健的资产尝试，也就是BTC。因此，每一轮牛市都是BTC率先开涨，ETH等Altcoins（山寨币）涨幅相对弱势，甚至出现BTC独涨，ETH等Altcoins不涨反跌的情况。此时的，BTC市值占比（dominance）往往上升到60%以上。

牛中，市场信心大面积恢复，风险偏好增强，资金开始尝试相对高风险资产。具体表现就是资金开始从BTC流向Altcoins Leader——ETH，开始出现ETH连续单日涨幅超过BTC，甚至出现ETH涨，BTC反跌的情况。但是，此时 Altcoins Season（山寨季）还没到来。

牛尾，市场彻底疯狂，风险偏好拉到最高，Fomo情绪充爆棚，杠杆加满，资金开始冲向风险极高的Altcoins，一些完全没有基本面的Shitcoin和Meme开始出现单日暴涨多倍的情况。大家都觉得这次不一样。 Altcoins Season山寨季正式到来。此时，BTC和ETH也开始达到历史最高点。然后，流动性在某个高点瞬间撤退，市场崩盘，再一次进入漫漫熊市。

因此，牛市的不同阶段是由资金的风险偏好演变而推动的，本质就是人性的恐惧和贪婪所推动的。

为了更清晰的看清这个事实，让我们一起回顾下历史：

2017年 牛初（2016年12月-2017年Q1）

BTC从2016年12月的700美金飙升至2017年2月的1300美元左右，已经基本实现翻倍。至此，BTC正式从上一轮的熊市废墟中走出来，标志着新一轮牛市慢慢开启。而此时间段的ETH仍在15美金左右徘徊。

2017年 牛中(2017年3月-9月）

因ICO热潮，资金疯狂涌入ETH，ETH从20美元涨至300美元，7个月内实现了超15倍的涨幅；此时的BTC从1300美元涨至4000美元，7个月内实现了约3倍左右涨幅，该阶段BTC涨幅明显低于ETH。以上数据也验证了牛中行情里“ETH涨幅大于BTC”的特点。

但是，此时市场还没有进入最后阶段，BTC和ETH均没有达到历史高点，山寨季还没正式到来。

2017年 牛尾（2017年10月-2018年1月）

经过94政策的短暂调整后，ICO在10月彻底进入疯狂模式，一张白皮书就能融上亿美金，山寨币满天飞，ICO牛市进入最后疯狂阶段。

2017年12月16日左右，BTC价格达到19600的历史高点；1个月后，ETH在2018年1月20日左右达1400美金，然后市场出现断崖式下跌，ICO遇冷，全面崩盘，本轮牛市结束。

我们再看下2021年这轮牛市。

2020年初，因新冠疫情冲击全球经济。2020年3月15号美国紧急启动量化宽松政策（QE)。因此，2020年3月-2021年3月曾出现了一段短暂的政策牛。但是，即使是政策牛，也遵循牛初-牛中-牛尾的规律，我们来简单回顾一下：

政策牛初（2020年3月-2020年6月）

3月15日量化宽松政策消息一出，BTC价格立刻从2018年-2019年的两年漫漫熊市中走出来。BTC从3月的5000美金涨到8月的10000美金，3个月实现了2倍的涨幅；此时的ETH主要在200美金左右缓慢向上。

政策牛中（2020年7月-2021年2月）

随着量化宽松政策加强，全球开始大放水，银行进入0利率甚至负利率时代，全球资金开始四处寻找收益。此时，加密市场的以太坊生态开始DeFi Summer狂潮，各种DeFi Farming模式开始出现。

该阶段，ETH持续暴涨，从2020年7月的200美金一路暴涨到2021年2月的1900美金，涨幅近10倍；而该阶段的BTC从10000美金涨到39000美金，不足4倍，BTC涨幅低于ETH，符合牛中行情的特点。

政策牛尾（2021年3月-5月）

该阶段，除了APY高的惊人的DeFi协议，各类毫无基本面完全靠情绪驱动的meme资产开始漫天飞，资金进入了最后疯狂模式。

很快，2021年4月15日左右，BTC达到62800美金开始回落；1个月后，2021年5月14号左右，ETH达到3900美金，行情开始急转直下，各类DeFi Farming开始坍塌，Meme暴跌，市场再次崩盘。

该轮由量化宽松政策驱动的加密牛市告一段落，行情一直跌到2021年6月末。

紧接着，2021年7月-2021年12月，加密市场进入常规的2021年牛市周期。

由于之前政策牛的影响，2021年7月BTC和ETH的价格也都均高于上轮牛市（2017年）的高点（BTC 3万美金>1.9万美金，ETH 1900美金>1400美金），因此，2021加密牛市的牛初行情已经在前面几个月预演过了，因此，加密市场直接从7月进入牛中行情。

2021年加密牛中（2021年7月-9月初）

ETH从1900美金涨到3900美金，涨幅超2倍，而此时BTC价格从3万美金涨至5万美金，涨幅1.6倍。BTC涨幅低于ETH，完全符合加密牛市中期的特点。

2021年加密牛尾（2021年9月-2021年11月）

该阶段，加密市场出现大量DeFi的衍生模式，如Gamefi、SocialFI，这些都是对DeFi模式的粗爆模仿，也是DeFi热潮的一种余热。同时，新一轮Meme狂潮再次出现，Shib从8月底诞生到11月，短短三个月万倍涨幅，各类动物Meme满天飞，市场再次进入最后的疯狂阶段。

2021年11月10日，BTC冲到6.9万美金，达到历史高点，同日，ETH也达到历史高点4878美金，然后市场急转直下，GameFi、SocialFi叙事破灭，各类Meme暴跌，市场再次进入慢慢熊市。

那么，2025年的这轮牛市会是怎样的剧本呢？会和前两轮牛市有什么不同吗？

当前处于加密牛市的什么阶段

本轮牛市确实会和前两次牛市不同。因为，机构入场了。

机构的入场会给加密市场注入新的不同力量。但是，不管怎样，牛市三段的基本规律不会变，因为人性不会变。

我们一起来看下：

2024年1月-5月，因为BTC现货批准，加密市场曾迎来一段短暂的机构牛。

2024年1月10日，BTC现货ETF通过，BTC从1月初的3.9万美金一路涨到5月的6.9万美金触及了上轮牛市的高点。期间，ETH也伴随上涨，触及4000美金高点，但未破前高。接近着，市场进入为期三个月的（5月-8月）调整阶段。

（有没有发现，这轮机构牛和2020年3月的那段量化宽松驱动的政策牛很像？）

2024年9月-2024年12月，随着ETH现货ETH在7月正式开始交易，越来越多的机构资金进入加密市场，尤其11月6日，加密友好的特朗普正式竞选成为美国总统，更加速了华尔街力量的注入。

机构开始掌控加密市场。

9月-12月期间，BTC再次从5.3万美金一路涨到10.9万美金，实现翻倍，并突破10万大关；ETH也从2100美金突破4000美金，但是，依然未破前高。期间出现了前两次牛市从未出现的情况，就是传统山寨币不动，Meme乱飞的行情。

核心原因是加密市场未出现类似2017年ICO（本质是智能合约发币）和2020年DeFi模式的范式创新，因此，传统山寨币并未起飞，但是，期间诞生了一种另类的meme范式，也就是pump.fun范式。

因此，2024年9月-2024年12月出现了短暂的BTC涨，Meme满天飞，传统山寨无人问津的的杠铃式牛市。这个阶段，本质还是ETF带来的机构牛。

这段牛市走完，很多人认为这轮牛市结束了，因为，BTC破前高，Meme满天飞，很像前两轮的牛尾行情。

果不其然，2025年1月开始，伴随着特朗普政府开始大搞关税战，同时中东战争再次爆发，市场一路下跌，BTC从10.9万高点一路跌倒7.5万美金，跌幅高达30%，ETH从4000美金跌破1400美金，Meme更是一泻千里，市场一片哀嚎。

很多人直呼，牛市结束了，确实很像牛市结束了。

但是，在2025年4月9日开始，BTC从7.5万美金开始一路高歌，到2025年7月14日，BTC突破12万美金，达到12.3万美金。而此时的ETH从1400美金突破3000美金。

新一轮的牛市再次启动了，虽然同样是机构主导的牛市。

（此时我们会发现，2024年1月-5月以及2024年9月-12月的这两段行情，确实很像2020年量化宽松政策驱动的政策牛，都是由加密之外的传统力量（ETF、机构、政策）干涉驱动的，其实真正的加密常规牛市还没开启）。

2025年4月9日-7月14日这一段，很像是本轮加密牛市的牛初行情，BTC领涨，ETH跟涨（依然没有突破前高），其他山寨几乎没有动静。

如果，我们把4月9日-7月14日这一段当作本轮牛市的牛初。那么，7月14日--8月30日，就处在牛中行情。

牛中行情的特点是：ETH领涨，ETH涨幅超过BTC，甚至出现ETH涨，BTC跌的情况。

7月14日--8月30日的行情确实如此。

7月14日ETH突破3000美金以后，就一路高歌，而BTC略显疲软。

8月9日，ETH突破4000美金，BTC 11.8万美金

8月24日，ETH到达历史高点4956美金，BTC 11.6万美金

8月31日，ETH 4450美金  BTC 108500美金

我们确实看到了，ETH涨幅超BTC，且出现了ETH涨BTC跌的情况，同样，山寨依然没有爆发。这确实是典型的牛中行情特点。

因此，一剑认为，目前，正处于牛中行情。

这个牛中行情会持续多久

2017年牛中行情持续6个月；

2020年政策牛中行情持续5个月；

2021年牛中行情持续3个月

保守起见，假设这轮牛中行情持续2-3个月，那么，从7月中旬开始的牛中行情，大致会进行到9月中旬-10月中旬。期间，ETH继续领涨，BTC涨幅持续低于ETH。

牛中行情持续到9月下旬-10月下旬，从10月-12月，山寨爆发，各路Meme满天飞，牛市进入彻底疯狂的牛尾阶段。

当然，在这轮牛尾行情里，我们可能会看到另外一种山寨季——山寨币ETF以及由机构和上市公司主导的山寨币股微策略。当然，在此期间，BTC和ETH将再破新高。

最后，市场在最疯狂的时候，突然戛然而止，然后进入下一个轮回。

总结

牛市分为：牛初、牛中、牛尾三个阶段，这些阶段的转换是由资金风险偏好从低-中-高而推动的，本质是人性的恐惧和贪婪推动的。

牛初：BTC领涨，ETH微涨，山寨不动。

牛中：ETH领涨，BTC跟涨，甚至出现ETH涨BTC跌的情况，山寨微动。

牛尾：山寨季爆发，Meme乱飞，BTC和ETH再破新高，然后市场崩盘。

2017年和2021年的两轮牛市基本验证了这些规律，2025年的牛市也将遵循这些规律。

虽然，机构入场给加密牛市带来了新的力量，但是，牛熊转换的本质不会变，因为人性不会变。