鲍奕龙，华尔街见闻

Michael Saylor旗下Strategy正面临被MSCI美国指数和纳斯达克100指数等主流基准指数剔除的风险。

本周摩根大通的分析师Nikolaos Panigirtzoglou在一份报告中警告称，Strategy公司可能会失去其在MSCI美国和纳斯达克100等基准指数中的位置。研报指出：

尽管主动型管理人没有义务跟随指数变动，但被主要指数除名无疑会被市场参与者视为负面信号。

根据该报告，如果MSCI决定将其剔除，仅此一项就可能导致高达28亿美元的资金流出，若其他指数提供商跟进，资金外流规模还将进一步扩大。目前，与该公司相关的被动基金敞口已接近90亿美元。

此前10月10日MSCI在的一份声明中表示，一些市场参与者指出，数字资产财库类公司可能更类似于投资基金，而后者通常不符合指数的纳入资格。

因此，MSCI提议将数字资产持有量占总资产50%或以上的公司从其全球可投资市场指数中排除。关于指数纳入的最终决定预计将于1月15日前做出。

对于一家通过将加密货币敞口包装成股票代码而崛起的公司而言，被指数剔除的打击远不止流动性。此举将实质性地削弱其一度赖以吸引主流投资组合的机构信誉，并标志着其增长飞轮的逆转。

周四Strategy股价下挫超5%，而自去年11月创下纪录高位以来已暴跌超60%，其市值较持币价值的溢价几乎消失殆尽。比特币周四也较日高暴跌超7%，跌至7个月来最低水平。

商业模式遭遇考验

Strategy的崛起建立在一个飞轮效应之上：出售股票、购买比特币、享受涨势、重复操作。

在巅峰时期，该公司市值远超其持有资产价值。但如今，这一溢价已基本消失，公司估值仅略高于其加密货币储备，表明投资者信心正在迅速消退。

尽管如此，自Saylor在2020年8月宣布首次购买比特币以来，该股仍累计上涨超1300%，跑赢所有主要股指。

就在几个月前的9月，加密货币乐观人士还押注Strategy可能很快被纳入标普500指数，其市值、盈利能力和交易流动性当时均被视为符合资格门槛。

该公司目前仍持有近65万枚比特币，并继续发行优先股以增加持仓，但市场不再仅凭叙事给予回报。

该公司的企业价值与比特币持有量之比(mNAV)一度崩至约0.95倍，这是该公司历史上首次出现市值低于比特币持仓的情况。

融资压力凸显脆弱性

抛售潮已波及Strategy较新的融资工具。

公司永续优先股价格大幅下跌，今年3月发行的票面利率10.5%的优先股收益率已攀升至11.5%。本月早些时候推出的一项罕见的欧元计价优先股发行，在不到两周时间内便跌破了本已折价的发行价。

美国银行全球研究部全球可转债策略主管Michael Youngworth表示：

溢价在最近几周内崩塌了。这让融资变得有些挑战。

这些融资压力凸显出Strategy的商业模式在多大程度上依赖于信心，以及这种信心能以多快的速度瓦解。

Strategy帮助定义了"数字资产储备"模式，但这一商业模式如今正显露其局限性。同类公司正在出售代币以维持流动性，或增加更多债务以推迟清算时刻。曾被视为机构采纳的现象，如今看来更像是机械性的脆弱结构。