许之彦：黄金价格屡创新高的根本动力在哪里？——从货币属性剖析

本期内容

各位华尔街见闻的朋友们，大家好，我是许之彦，我本人过去20年都在华安基金工作，和黄金结缘是在2012年，并有幸参与了首批黄金ETF的创立工作。

从2012年至今，我一直带着团队研究黄金、分析黄金，推动黄金ETF的发展，最近刚突破了200亿人民币的规模，现在华安的黄金ETF是亚洲管理规模最大的黄金ETF。

欢迎来到我的大师课《黄金：开启新时代》。

在「黄金大师课第2讲」中我跟大家分享了华安基金黄金投资模型，从定量角度分析金价水平，本节将继续深入，探索黄金价格屡创新高的根本动力。我们在去年底提出的一个新的框架。去年研究黄金的感受就是，黄金可能会有超过超过传统框架的分析，所以从去年年底到现在，我们大量的篇幅在论证其新的机遇，也就是我们所说的黄金开启新时代。

金本位制度——融在黄金骨子里的货币属性

黄金是一种不生息的资产，但是不生息不代表它没有价值，我们已经从两个角度去对此做了讨论。黄金能够抵御通胀，事实上自从上世纪70年代苏联解体之后，黄金的收益远远高于通胀，也远远高于国债，甚至高于企业债。大家一定要认清，黄金是具有天然的货币属性。但是金价不掌握在少数人手里，3600吨新挖出来的黄金大概值2000亿美金，而这2000亿美金在全球的资产配置里面其实占比非常小，所以说其实黄金是稀缺的。只要一些重要机构包括银行在内稍微多买黄金，那么其背后的黄金定价权就掌握在这些机构手里，而不掌握在大众手里。但是大众又还是很关键，黄金所具有的货币属性是非常关键的。

近现代央行的货币史里面，当时全球最强的、工业革命最早的，以英国为主，英国成为日不落帝国是与金本位有关联的，当时英镑背后对应的就是黄金，所以它货币的强化对当时全球其他地区的占领或者侵略因此成为全球比较强的国家都是有关系的。

二十世纪，美联储实行金本位，这从另一个角度也奠定了美元在全球的霸权地位，特别是二战以后美国经济的发展与黄金是有着必然的联系的。不是说金本位一定推升了国家经济增长和地位，我想强调的是，金本位下的制度实际上证明了黄金在此过程中发挥了非常大的作用。虽然苏联解体的事件已经过去了，但是黄金给货币的映射并没有过去。大家包括央行、投资者都认为，黄金的货币属性是融入其骨子里的，也是所谓的黄金就是硬货币。

在当下，大家对于全球发达的央行超发货币有很多的担忧，这一部分的因素反映在金价上，但是回到金本位又不太现实，因为黄金的开采受到巨大的制约。当全球需要更多货币的时候又开采不了更多的黄金，这样又会限制到经济的发展和扩张。这一整件事是现今全球难以解决的复杂话题，金本位是一个长周期的，对黄金造成了重大影响的一个话题。

黄金赚钱的本质——货币购买力持续下降

在过去的100年，货币的购买力确实在逐步下降，货币的超发稀释购买力下降这件事情是一个事实。当然如果去看几千年来黄金的购买力，实际上是保持了基本不变的。也就是说黄金在2000年以前、500年以前，购买力保持不变甚至有所上升。

这也是从另外一个角度强调，信用货币超发越是到了边际就越是下降的快，那也就说明了货币的超发对购买力的下降起到了推波助澜的作用，这会在另一个角度来推升黄金价格的上涨。

黄金是经济发展的晴雨表？

有研究表明，黄金跟经济发展有必然的关联。在2007年之前全球宏观经济都是一个高增长、高利率的环境。过了2010年之后，特别是金融危机之后，全球逐步进入一个低增长、低通胀的环境。

其中非常重要的原因就是2000年中国加入WTO之后的快速增长对于全球的增长起到了非常明显的作用，但由于中国2012年前后大力推动经济转型，我们的经济在当时创下历史高点之后逐步产生经济增长的压力。

当前来看我们国家对于中长期的经济增长还是毫无疑问的，因为在转型之中我们还是能找到比较好的经济增长点的。

而除了中国之外，实际上全球经济出现下降的一个典型原因比如说老龄化下的日本、劳动力逐渐缺乏的欧洲等等。

第二，贫富差距也是导致经济中长期缺乏好的经济增长的一个原因，高收入群体对于收入的边际增加实际边际消费意愿并不强，而假设中低收入群体收入没有增加实际上消费能力是在下降的。

第三，制约全球经济增长的另一个点在于过去三四十年，全球处在一个相对全球化产业链分工非常明确的阶段，但是过去的七八年发生了变化。

在这样的央行降息的背景下，我们坚定的认为未来美联储面临的困难和压力还是存在的，所以才有我判断的未来三年的降息，而且将是一个降息周期，但是同时在短期内，科技会是一个缓释的作用。

债务是全球面的又一个重大话题，无论是欧洲、美国还是日本，长期以来都积累了巨量的债务，债务问题主要要通过货币超发来解决，这实际上一方面推升了通胀，另一方面降低了其货币购买力，这也对全球造成了很大的影响。

当然大家也知道，美国一直也面临着资不抵债的问题，已经有三十余次提高了其债务的上限。实际上这个现象也值得深究，这些都是偏中长期，债务的货币化是全球所面临的一个比较大的话题。

对以上内容进行总结实际上这个现象我觉得也是值得深究，我觉得债务的货币化是全球所面临的一个比较大的话题，一方面我介绍了当下的黄金市场，另一方面我介绍了去年年底我们发布的对黄金的报告，从黄金的货币属性、内在价值来构建黄金的基本分析框架，包括从内在意义角度来讲去探讨了黄金的重点。从黄金的货币属性到它的微观属性，这也是黄金最内在的属性，我们研究黄金不能光研究它的价格，要研究它价格背后深层次的意义，而且背后的含义随着时代的变化也在不断的演化。

黄金与比特币之辨——孰优孰劣？

首先，我来聊一聊比特币与黄金，比特币是当下非常火的一个东西，比特币与黄金具有类似的功能，但是它还缺少实物的支撑，它仅仅只是一串数字。

比特币和黄金相比有三点相同和三点不同，

三点相同就在于比特币学黄金的“去中心化”、有限供给和没有央行的标签。

三点不同在于，第一黄金有实物支持，第二就是央行不喜欢比特币而喜欢黄金，第三比特币实际上不是一个投资品。这是我五年前的观点。

但是现在来看，比特币市场出了期货、ETF等等。当然我还是坚持一点，那就是最终的世界不是由符号决定的，黄金是实物且有限供给。

比特币的有限供给是理论上的而黄金的有限供给则是实践上的。相对而言，比特币还是偏灰色地带的。但是全世界对黄金骨子里的认同，它的内在属性，它在央行的法定地位来看没有看到有任何迹象对黄金进行质疑。从体量上来看，黄金全球有20万吨，而比特币虽然说涨的很快从三年前5000亿美金上涨到现在1.4亿美金，还是比黄金小了10倍的体量。

所以总的来说，二者都是类似于对超发货币的反应，只不过有的用实物支撑，有的是非实物支撑，而我还是认为黄金的法定地位是骨子里的，是内在的，而这也是比特币所不具有的内在功能。

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