作者：Michael Nadeau，The DeFi Report；翻译：xiaozou

本文，我们将聚焦加密市场，通过双重分析框架的有机结合，旨在为市场研判提供更具说服力的依据。

1、市场情绪分析

加密市场原生投资者在选举后至特朗普就职前的一周左右保持乐观情绪。然而，随着总统推出memecoin，市场流动性几乎被该单一memecoin吸走，随后出现了一系列负面事件：

• 战略比特币储备相关声明/承诺被市场认为缺乏实质性内容

• "周一Deepseek/AI恐慌事件"爆发

• 2月初的"关税恐慌周末"，据报道创下史上最大规模爆仓事件（22亿美元强平，部分估计值更高）

尽管比特币在过去三个月内维持在9万至10.8万美元的区间内表现相对稳健，但市场情绪已明显恶化，暴露出以散户为主导的加密市场普遍存在的急躁心理、经验不足和情绪化特征。

从数据中我们可以观察到以下现象：不到一年前，当BTC价格为7万美元时，市场情绪处于"极度贪婪"状态。如今BTC价格已达9.5万美元，市场情绪却转向"恐惧"。上一次出现类似情绪水平是在去年10月初，当时BTC价格为6.2万美元。

下方数据显示资金费率走势——该指标衡量多头每隔8小时向空头支付的持仓费用。这一数据为我们提供了洞察交易者杠杆使用意愿的重要窗口，堪称绝佳的市场情绪与动量风向标。

数据显示与恐惧/贪婪指数的走势相互印证。那么，投资者为何如此恐慌？

主要原因在于市场资金主要集中在山寨币和meme币——随着比特币主导指数重回 60%以上，这些币种已下跌50-75%。正值市场处于区间低位，投资者开始质疑是否还能迎来真正的"山寨币季节"。

*上述数据着眼于按市值计算的前200种资产，这些资产的90天回报率高于比特币。

总之，当市场波动时，你总是想要保持波动。

我们认为现在是考虑再次选择山寨币的合适时机（我们在后面会分享一些热门山寨币）。

2、BTC 链上数据分析

如果你打算投资山寨币，我们认为你需要对比特币的走向有一个看法。这就是我们在链上数据更新中关注比特币的原因。

在本节内容中，我们将介绍一些我们最喜欢的“周期”指标，分享我们如今相对于过去周期的峰值所处的位置。

● MVRV -长期持有者

MVRV（市场价值与已实现价值比率）帮助我们理解当前市场价值与流通中的比特币的“成本基础”（已实现价值）之间的关系。

Glassnode通过计算每个UTXO在链上的最新移动价格来计算网络上所有比特币的成本基础。

它没有考虑交易所或ETF中的比特币（约占供应量的18%）。

在这个分析中，我们将长期持有者（至少155天没有转移BTC的钱包）与短期持有者（在155天内转移BTC的钱包）分开研究。

小结：长期持有者的MVRV在12月17日达到4.4的高位，今天为3.96。这告诉我们，平均而言，长期持有者坐拥296%的收益。在上一个周期中，这一群体的涨幅达到了1150%，在2017年的周期中，涨幅达到了34800%。

● MVRV -短期持有者

需要注意的是：短期持有者倾向于追逐市场。他们进入游戏的时间较晚，倾向于从长期持有者那里购买代币。

小结：

*短期持有者的MVRV（市场价值与已实现价值比率）目前为1.06，意味着他们几乎处于盈亏平衡点，而去年三月这一比率曾高达1.45。

*回顾上一周期，市场达到顶峰时，短期持有者的未实现收益高达74%。

*当前，流通供应量的20%掌握在短期持有者手中（去年同期为16.4%），此数据未计入交易所或ETF持有部分。值得注意的是，上一周期市场见顶时，短期持有者控制了24%的供应量（当时尚未有ETF）。这一数据颇具启示性，它表明相较于一年前，当前市场中有更多新资金涌入，且从百分比角度看，我们正逐步接近上一周期市场顶峰时的水平。

● 长期持有者供应量

小结：

*在本周期开始时，流通中的代币有73.3%由长期持有者持有。如今，这一比例已降至66.1%，下降了7.2%。

*回顾上一周期，起初有67.2%的供应量由长期持有者掌握。当市场达到顶峰时，这一比例降至59.4%，减少了7.8%。

*若遵循上一周期的趋势，无论是短期还是长期持有者的数据均表明，我们当前正处于周期的后期阶段。

● 交易所BTC数量

小结：

*与2018年底相比，目前交易所的比特币数量减少了，但今天的市场规模要大得多——大多数机构现在都能够购买比特币。

*我们通常会看到黄线在周期结束时上升，因为投资者将他们的比特币送回交易所套现。我们目前还没有看到任何强烈的迹象。ETF可能在这方面发挥了作用。

● Pi周期顶部指标

Pi周期顶部指标历来是识别比特币市场峰值的准确工具。它由111天移动平均线和350天移动平均线的2倍构成。

当市场过热时，较短的111日移动均线会越过较长的350日移动均线。

我们可以在上面看到，两个移动平均线之间仍然有一个良性差距——这表明市场还没有达到极端水平。

● 稳定币

小结：

*从美国总统大选日到年底，Tether的供应量增长了200多亿美元。自那以后就停滞不前了（过去两个月零增长）。

*USDC现在是领头羊（主要在Solana上）。过去两个月增长了22%（超过70亿美元）。

*我们正密切关注稳定币的增长，因为链上流动性与加密价格相关。一项新的稳定币法案（这可能是我们看到的第一项立法）可能会从根本上改变这张图表的走势。

● ETF

小结：

*过去两周，比特币的净流量实际上是负的，这表明投资者正在获利了结。尽管如此，ETF上个月的净资金流还是增加了逾36亿美元。对于那些好奇的人来说，ETH etf在过去一个月增加了7.35亿美元，在过去两周超过了BTC。

*比特币ETF已经交易了一年多，已积累近380亿美元的净流量。它们总共持有超过1140亿美元的资产管理规模。

*Bitwise的ETF专家会告诉你，今年我们更有可能看到比去年更多的资金流入ETF。为什么？ETF往往有一种模式，在第2年、第3年等时间里，随着流动性产生更多流动性，资金流会增长。此外，仍有大型机构尚未获得开始分配比特币的绿灯。

3、市场新买家

除了链上数据，我们不得不提到市场上出现了几位大型新买家。例如：

* Abu Dhabi主权财富基金Mubadala管理着超过1万亿美元的资产，最近宣布向比特币投资4.36亿美元。

*根据VanEck的Matthew Sigel透露，目前有20项州级比特币储备法案。如果这些法案通过，可能会推动230亿美元的购买。

*SAB121的废除意味着银行现在可以托管加密资产。

*新的FASB规则规定，企业现在可以按公允价值在账面上持有比特币，首次将其持有的价值标记为未实现收益。此前，比特币被记录为无形资产，并且只进行减值。

我们甚至还没有提到战略比特币储备。一个新成立的委员会计划在7月前做出决定。我们认为其他中央银行可能已经在抢先行动。

结论是什么？比特币现在已经成熟。一直以来，它像是由散户FOMO驱动的风险资产一样交易。这种情况正在改变。投资者应该有这样的预期，如果中央银行开始持有这种资产，它就可能会转变为一种 “避险”资产，随着时间的推移波动性会减少。我们相信我们已经看到了这种影响，ETF买家带来了更稳定的需求。

4、最终思考和投资组合管理

结合我们过去及当前的分析，我们的结论是，比特币（以及整个加密市场）还有一定的上涨空间。但这并不意味着没有风险。一些链上指标表明需要谨慎。更不用说，我们已经在这个周期中看到了许多“顶部”行为。同时，从宏观和链上数据的角度来看，我们很难与看跌的观点保持一致。别忘了，加密市场中最大的波动往往发生在周期结束时。

至于投资组合管理？在当前这个周期，我们喜欢采用杠铃策略。这意味着我们持有核心资产如BTC、ETH、SOL以及其他具有强大基本面（现金流和回购）的项目。这些包括HYPE和Raydium。我们也喜欢TIA和SUI作为其他的L1选择。这是杠铃的一端（我们认为应该更倾向于BTC/ETH/SOL）。然后，我们将这些核心资产与高beta和充足流动性的蓝筹meme币的小额分配配对。SPX6900、GIGA、PEPE和BONK是我们的最爱——截至撰写本文时，它们都从高点下跌了50%以上。