原文：The Rollup；编译：Yuliya，PANews

在加密货币和区块链技术飞速发展的时代，Frax Finance创始人Sam Kazemian和Aave创始人Stani Kulechov无疑是稳定币领域的两位领军人物。在与The Rollup的最新特别对话中，他们分享了稳定币行业的迅猛增长、自身项目的创新历程，以及对即将到来的监管变革的看法，特别是在2022年加密市场波动后，稳定币如何成为行业焦点。

如今，他们的目光聚焦于GENIUS法案，这项具有里程碑意义的立法可能将稳定币提升为合法货币，彻底改变美元的全球格局。本文将深入探讨Sam和Stani对稳定币市场的洞察、他们对法案的期待，以及稳定币如何塑造未来金融生态的前景。PANews对本期对话进行了文字编译。

稳定币热潮与立法风口

主持人：现在稳定币行业可谓势如破竹，立法层面已有多个版本在众议院与参议院推进，市占率虽然目前仅为美元M1供应量的1.1%，但似乎整个行业都认为“这只是开始”。你们作为行业核心玩家，怎么看这个时间点？

Sam Kazemian：

坦率讲，我很难按捺激动心情。我每天阅读投资报告、ETF简报，无一例外都把“AI”和“稳定币”列为当今世界最炙手可热的两个领域，没有其他行业可以与之匹敌。作为一个稳定币协议的创始人，看到这个行业终于被全世界所理解、接受，这种感觉太棒了。

我们花了多年时间研究、构建Frax，一开始只是实验性的“混合模型”，现在变成政策制定者愿意立法支持的“法定数字美元”路线，这种跃迁是巨大的。

Stani Kulechov：

我完全理解Sam的感受。稳定币本身是非常直观易懂的工具，特别是在全球有金融动荡、法币贬值的地区——比如阿根廷、非洲国家、中东某些地区——稳定币所提供的金融稳定性远比他们本地货币更具吸引力。

但即便在西方国家，稳定币的价值也不仅在“稳定”本身，而是在于它把DeFi的收益性（yield）变成主流用户能理解和使用的东西。这是金融科技从“纸币→数字货币→链上资产”的自然演进。它真正开启了跨境价值传递的新范式。

稳定币是否威胁美元？

主持人：你们提到了稳定币向难以获得良好货币的市场扩展的价值，比如阿根廷、非洲国家以及中东和亚洲的一些地区。关于稳定币如何影响美元在全球货币体系中的地位，有人认为稳定币会威胁美元的主导地位，而另一种观点认为稳定币实际上扩展了美元的全球影响力。你们如何看待这个问题？

Sam Kazemian：

我认为这完全误解了稳定币的作用。事实正好相反：稳定币是美元的“扩展体”，是美元影响力的全球延伸。

我们可以从历史两个阶段看稳定币：

• 第一阶段是“去中心化算法稳定币”理想——像Terra那样纯粹靠市场机制维稳，最后以崩盘告终；

• 第二阶段是我们现在进入的现实主义阶段：如果你锚定的是USD，那“最完美”的稳定币设计，其实就是获得美国政府的认可——让它直接承认你这个代币是“美元”。

这就是GENIUS法案的革命性之处。它首次让稳定币具备“美元法定资格”，也就是说，当美国财政部说“这个合规代币等于美元”，它就真的能被全球所有接收美元的银行接受——它不再只是链上的“数字资产”，而是法律意义上的“美元”。

Stani Kulechov：

美元作为交易结算工具简单且有效，互联网的普及反而扩大了全球美元贸易。预计未来稳定币也会发生类似的情况，因为互联网的覆盖范围会更广。要实现一个更去中心化的系统需要时间和广泛的采用，这是一个长期的过程。目前，技术的规模体现在扩展现有价值上。

未来2-3年内，稳定币将成为链上最大的资产类别，而在5-7年内，证券代币将超越稳定币和加密原生资产的总和。传统资产上链为RWA（真实世界资产）带来好处，大多以美元计价，这加强了美元结算交易的概念，但不一定是未来金融系统的最终形态。未来10-15年将见证交易媒介向具有独特安全和互操作性的新媒介转变，这将增强流动性并创造更多生态系统兴趣，建立未来稳定币和交易价值的新方式。

证券型代币是链上资产的终极形态？

主持人：Stani，你刚刚提到，从长期看稳定币只是过渡，证券型代币（Security Tokens）将成为链上最大资产类别，甚至超越稳定币与原生加密资产。你具体指哪些资产？这个判断背后的逻辑是什么？

Stani Kulechov：

这是一个广义的概念，我们常说的RWA（Real World Assets）其实也涵盖了证券型代币。范围可以从上市公司股票、私营股权、债务工具（如国债、公司债），到未来可能的结构化金融产品。

目前很多稳定币储备就由短期美债支撑，这种资产已经在链上发挥作用。但随着链上利率工具的成熟，我们将看到更高收益、更复杂风险层级的传统资产也被带上链——而这正是金融系统的主干。

过去很多优质资产流动性差，不是因为它们不具吸引力，而是进入门槛高、分发渠道有限。DeFi提供了全球可达的流动性网络，可以让这些资产从“封闭”的金融结构中解放出来，直接在链上定价、交易。这将重塑整个资本市场结构。

GENIUS法案的核心影响：谁可以“印美元”？

主持人：Sam，你谈到了与参议员Hagerty和其他立法者的对话。你能谈谈GENIUS法案一旦生效后会开启哪些新机会吗？

Sam Kazemian：

美元在金融系统中有多种定义，美联储通过M1、M2、M3等分类来区分不同类型的美元资产。其中，M1货币指的是经济中可立即使用的货币，包括银行存款、按需存款以及可快速转换为现金的货币市场基金。而M2货币形式更具风险，例如以美元计价但不受FDIC（联邦存款保险公司）保险的银行债务，这些资产更像是以美元计价的投资，而非传统意义上的货币。

自19世纪以来，M1类货币的发行权一直是美国联邦特许银行（chartered banks）的专属特权。他们可以创造“立即可用”的货币，如活期存款、货币市场基金等。而现在，GENIUS法案将这种能力赋予了稳定币发行方，一些不是特许银行的实体可以灵活、创新地发行M1货币。这就是为什么一些银行直到现在看起来即将通过之前都非常反对这项法案，因为他们更喜欢保持对发行M1货币的垄断。

GENIUS法案和支付稳定币具有历史性意义，因为它首次允许非特许银行通过严格规定发行M1货币。这些规定要求稳定币必须由高安全性的资产支持，如货币市场基金证券、国库券、美联储逆回购以及FDIC保险的存款证明。目前，FRXUSD正努力成为首个支付稳定币特许实体。这项发展目前还没有被市场完全定价，它可能会在未来几个月随着更多关于银行发行合法稳定币的消息而逐渐被认可。

Stani Kulechov：

尽管直觉上对稳定币等领域的监管审批看似合理，但关键在于这些法规可能带来的限制，尤其是在创新方面。我在进入DeFi前也做过金融科技，当时的P2P借贷、众筹平台最初很活跃，但后来的监管框架让很多小型创业团队被迫退出，因为他们没有能力承担高昂的合规成本。

所以，关键是——GENIUS法案要做到设定清晰明确但包容的规则。不能因过度审慎而让创新者退出。幸运的是，现在加密行业有一批非常专业的立法代表正在努力推动这项进程。

多家主体都能发行美元，会不会相互竞争？

主持人：JP Morgan、花旗等传统银行都计划发行自己的稳定币。未来会不会出现稳定币之间的竞争，甚至“美元通胀”的问题？

Stani Kulechov：

其实我们并不认为这是“竞争”。在我们看来，稳定币更像是“支付通道”或“轨道”——每个用户根据场景选择最合适的轨道，比如USDC、GHO、frxUSD等。Aave生态系统中，很多用户的稳定币持仓周期超过6个月，这说明它们不只是流通媒介，也是长期储值手段。

在Aave V4 中，我们也设计了“GSM”（GHO稳定模块：是一个重要的功能模块，旨在确保Aave的原生稳定币GHO与其他资产保持1:1的可兑换性。）来接纳这些稳定币作为底层抵押物，比如USDC、USDT目前都已集成。未来Frax也可以通过治理流程被纳入，增强整个协议的灵活性与抗风险能力。

Sam Kazemian：

我完全同意。数字美元是一个正和游戏。全球M1市场的规模是20万亿美元，而目前链上稳定币的总市值只占1%。这意味着整个行业的渗透率仍极低。

frxUSD推出才三个月，目前也在申请Aave生态集成。我相信未来会有越来越多的合规稳定币加入 DeFi，使整个数字美元体系更加多元、稳健。Frax的目标就是成为这套体系中的“基础数字美元”。

数字美元新格局：Frax与Aave

主持人：Sam，你们最近把Frax从L2转向L1，甚至重构了原有治理代币FXS。这是为“稳定币合规化”提前布局吗？

Sam Kazemian：

完全正确。我们的整体架构已经从“算法稳定币协议”转型为“数字美元发行+结算网络”。原先的Frax Share（FXS）更名为Frax，成为gas、治理代币；而frxUSD是全新的、法定合规的支付型稳定币。

我们愿称之为“Libra蓝图的正确版本”。Libra早期试图构建全球通用数字货币，但因政治阻力失败。而现在，时机成熟、政策支持，我们选择以“合规发行美元”为目标，在Fraxtal这条高性能EVM链上实现稳定币的发行、跨链结算与价值转移。

主持人：Stani，Aave没有选择发L1或L2，而是构建了V4的“统一流动性架构”。你们为什么选择这种路径？

Stani Kulechov：

尽管V4尚未推出，但相关提案已于去年通过，目前开发接近尾声。我们认为未来链上的资产种类将极度多元，风险曲线也将拉长。因此V4引入了“流动性枢纽 + 风险分支”（Liquidity Hubs + Spokes）的设计。不同的资产类别（如RWA、高风险DeFi资产等）可以被分配到不同的“分支市场”，但仍通过“枢纽”集中管理流动性。

这样，用户体验更加简单，资金利用效率更高，系统风险也被有效隔离。我们还引入了“风险溢价机制”，高风险抵押品将支付更高利率，从而优化整体借贷成本结构。

Frax与Aave合作构想：让“数字美元”直接参与DeFi收益

Sam Kazemian：

那我就“公开提案”一次。我们计划在Frax金融科技App中上线FraxNet奖励计划，持有frxUSD的用户可在非托管钱包中获取美债级别的无风险收益。

但我想进一步——让frxUSD持有人将资产直接存入Aave，通过真实借贷市场获取收益。这会把“数字美元+链上收益”的组合变成现实，也让Aave成为首个对接合法美元的 DeFi收益平台。

Stani Kulechov：

这个主意非常棒，也展示Aave V4的模块化和可组合性。我们很期待Frax的资产加入治理提案流程，也愿意提供相关的支持，让这种“链上美元收益”变成现实场景。