• 以太坊正面临日益严重的结构性挑战，但很少有人公开讨论。
• 当钱不是本土货币时，谁来真正制定规则？

以太坊[埃TH]目前是大量加密货币金融活动的支柱。

目前，网络上有超过 1270 亿美元的稳定币，其中泰达币 [USDT]占比超过 50%。这才是真正的链上流动性，正在 DeFi、质押和收益耕作中发挥作用。

但仔细观察就会发现，这种脱节现象正在日益加剧。

稳定币层的增长速度远超 ETH 自身的市值。如果这种不平衡持续下去，以太坊是否将无法维持其最初设计所承诺的去中心化？

以太坊的经济模型面临扩展悖论

以太坊进入 2025 年，市值将达到 1100 亿美元链上流通的稳定币如今，进入下半年，这一数字已飙升至1270亿美元。短短六个月内，就增加了170亿美元。

值得注意的是，其中 643.6 亿美元的供应量仅来自 USDT，占 Tether 总市值 1600 亿美元的 40.36%。但这或许仅仅是个开始。

展望未来，摩根大通项目到 2028 年，稳定币市场规模可能扩大到 5000 亿美元。随着资本规模的扩大，以太坊作为主要结算层的作用可能会进一步加深。

然而，结构性失衡也由此开始显现。

E2025 年，国会以 4000 亿美元市值但截至发稿时，这一数字已下滑至 3040 亿美元。相比之下，USDT 供应量同期增长了约 15.45%。

这种差距引发了担忧。如果以太坊的原生资产不能随着其所保障的价值增长，其权益证明系统可能会被削弱。反过来，这将使网络更加依赖外部中心化资本。

随着稳定币的崛起，ETH 的控制力是否会下降？

想象 USDC，它已经在以太坊的 DeFi 堆栈中发挥着关键作用。

Aave 和 Compound 等协议依赖它作为核心抵押品。同时，DAO、交易员和机构使用它来转移资金、管理资金并赚取收益。所有这些活动都有助于推动以太坊的权益证明系统。

但问题在于，这种流动性很大程度上是由中心化发行机构控制的。就 USDC 而言，这个发行机构就是 Circle。

尽管稳定币供应量持续攀升，但以 ETH 计价的 DeFi 交易量已从今年早些时候的 300 亿美元高位下降至 68 亿美元，凸显了以太坊经济模型的结构性失衡。

这种分歧标志着一个关键的转变：资本正在流入稳定的、外部管理的资产，而不是以太坊的原生代币。

越来越多的用户倾向于使用稳定币来借贷、质押和转移资金，而完全跳过 ETH。

因此，ETH 的需求下滑，去中心化变得更加难以维持，市值开始感受到压力。

由于资本更看重稳定性，而不是确保链条安全的资产，以太坊可能正面临更深层次结构性转变的早期迹象。