来源：Coinbase；编译：五铢，

摘要：

• 2024 年比特币减半于 4 月 20 日生效，固定区块奖励从 6.25 BTC 减少至 3.125 BTC。

• 我们认为，符文驱动的交易费用的增加以及 2024 年第一季度 BTC 的上涨可能会在当前价格水平上支持网络算力在一段时间内持续增长。

• 与此同时，比特币第 2 层 (L2) 生态系统也在继续扩展，计划在未来几个月内启动多个主网。 尽管我们认为仍然存在许多技术和透明度挑战，但这可能会改变比特币的游戏规则。

市场洞察

2024 年比特币减半于 4 月 20 日生效，将固定区块奖励从 6.25 BTC 减少至 3.125 BTC，并将比特币的每日通胀从 6000 万美元降至 3000 万美元（67,000 BTC）。 与此同时，比特币上 Runes 的发布（Ordinals 和 BRC-20 协议的替代方案）导致了区块空间需求的峰值。 4 月 20 日，总共花费了 1,257 BTC 的交易费用，仅次于 2017 年 12 月 22 日花费的 1,495 BTC。以美元计价，4 月 20 日的总交易费用创下了 8100 万美元的历史新高。

尽管由于区块奖励减少，矿工盈利能力和可持续算力增长存在一些不确定性，但我们认为，可变交易费用的相对增加（加上 2024 年第一季度 BTC 的上涨）可能会支持网络算力在短期到中期的持续增长 。 减半后，交易费用已占矿工总收入的 35-45%，第一天最初飙升至 75%。 这反映了之前在 2023 年 5 月和 2023 年 12 月出现的Ordinals费用激增情况。

自我们 2024 年 1 月 30 日关于比特币矿工的报告发布（以 BTC 43,000 美元发布）以来，BTC 已升值约 50%。 与此同时，比特币的网络哈希率仅增长了约 10%（从 ~560EH/s 到 ~630EH/s）。 我们的计算显示，当前网络算力约为 630 EH/s，仅为网络理论最大算力的 11%，远低于上次减半和近期熊市期间观察到的 25% 软上限。

即使符文驱动的活动消退并且交易费用恢复到矿工总收入的 5%（就像之前 Ordinals 引发需求激增后 1-2 个月所做的那样），以当前比特币价格计算，网络仍然只能实现其理论最大哈希率的17%左右。 这向我们表明，在其他条件相同的情况下，矿工可以继续提高哈希率并从中获利。 事实上，目前最先进的矿机比特大陆的 Antminer S21 已经售罄，下一代机器 S21 Pro（进一步将挖矿效率从 17.5 J/TH 提高到 15 J/TH）， 计划于 2024 年第三季度发货。

更广泛地说，比特币第 2 层 (L2) 生态系统也在继续扩展，预计未来几个月将推出多个主网。 这可能是比特币交易的另一个需求来源，特别是如果在基础层上铸造的符文或 BRC-20 在这些 L2 中得到广泛使用的话。 如果不利用原生 BTC 资产，目前尚不清楚在一个比特币 L2 上铸造的资产将如何规范地桥接到另一个。 以以太坊为例，其 L2 上的许多代币（从稳定币到 DeFi 治理代币）在桥接之前都是在以太坊基础层上铸造的。 Uniswap、Maker 和 Aave 等主要 DeFi 协议的治理和核心功能也仍然出现在以太坊主网上。

也就是说，比特币缺乏与以太坊相同的基础智能合约功能，因此其生态系统可能不会同样锚定在基础层。 这可能会导致比特币 L2 之间的流动性比以太坊 L2 上的流动性更加分散。 比特币缺乏智能合约（或足够灵活的 OP 代码）也可能对其 L2 的安全实现产生更广泛的影响。 除了少数例外，核心Rollup属性（例如通过基础层强制包含交易的能力）在许多标记为比特币 L2 的链架构下似乎是不可能的。

事实上，比特币生态系统中“L2”一词的使用相对宽松，这意味着许多标记为 L2 的网络实际上更接近以太坊社区通常理解的侧链。 这种宽泛的标签可能会让用户在链之间进行各种安全权衡时更具挑战性，特别是因为目前缺乏社区驱动的透明度来源，例如比特币 L2 的 L2BEAT。 桥接器历来都是该领域最大规模黑客攻击的目标，而比特币 L2 设计的相对新生意味着桥接器远非无风险的尝试。

然而，尽管存在技术挑战，我们认为，在以太坊上的闪电网络容量和 WBTC 水平停滞不前的情况下，比特币 L2 代表了该领域令人兴奋的关键发展（见图 3）。 从历史上看，当其他链上出现新的用例和其他创新时，BTC 持有者基本上被边缘化，WBTC 是 DeFi 的主要访问载体，闪电网络是低费用交易的主要手段。

Ordinals、BRC-20 和现在的 Runes 的出现以及人们的热情表明，BTC 持有者确实有很大的需求，希望在链上使用 BTC 做更多事情，而不仅仅是“持有”它。 我们认为，对这些解决方案的广泛兴趣反映了比特币社区渴望利用其持有的资产作为更完整的计算环境的一部分。 重要的是，这些发展可能会进一步向最大的链上资本来源——比特币开放 DeFi 和其他区块链进步。 也就是说，随着安全和设计权衡变得更加清晰，我们预计还需要几个月的时间才能明确出现长期领导者。

加密与传统金融

Coinbase 见解

备受期待的比特币减半对价格走势影响不大。 我们在减半活动开始前看到了比特币头寸的一些去风险化，但人们担心的抛售消息下跌从未成为现实。 我们认为，这可能是因为预期已经被清理掉了。 资金费率已跌至年初至今的最低水平附近，表明多头仓位较少。 ETF 资金流也有所放缓，过去一周仅有 2800 万美元流入该产品。 交易员正在观察市场是否能够以较低的交易量维持目前的水平。 如果可以的话，当我们进入春末夏初时，这可能被视为一个建设性的迹象。

融资利率