美国信贷市场从未如此健康，但比特币却发现自己缺乏新的资本——这一悖论概括了加密货币目前的困境。

纽约联邦储备银行的高收益不良资产指数该指数已暴跌至0.06点，创历史新低。该指数通过追踪流动性状况、市场运作以及企业借贷的便利程度来衡量垃圾债券市场的压力水平。

信贷市场一切正常：资金流向其他领域

作为参考，该指数在2020年疫情引发的市场动荡期间曾飙升至0.60以上，并在2008年金融危机期间接近0.80。今天的读数表明，风险资产的状况异常良好。

高收益公司债券ETF（HYG）反映了这种乐观情绪，根据iShares的数据，该ETF已连续第三年上涨，预计2025年回报率约为9%。按照传统的宏观逻辑，如此充裕的流动性和健康的市场风险偏好应该会利好比特币和其他加密资产。

然而，链上数据却讲述了一个不同的故事。CryptoQuant 首席执行官奇英柱指出流入比特币的资金已经“枯竭”，资金转而流向股票和黄金。

这一诊断与整体市场动态相符。美国股指持续徘徊在历史高位附近。人工智能和大型科技股吸收了大部分可用的风险资本。对于机构投资者而言，股票的风险调整后收益仍然极具吸引力，足以让他们完全避开加密货币。

这会造成令人不适的现实对于比特币多头来说：系统流动性充足，但加密货币市场在资本配置层级中处于下游。

横向整合取代碰撞场景

衍生品数据进一步印证了价格停滞的说法。据 Coinglass 数据显示，比特币期货未平仓合约总额为 617.6 亿美元，合约数量为 679,120 枚。尽管过去 24 小时内未平仓合约增长了 3.04%，但价格走势仍维持在 91,000 美元附近区间震荡，89,000 美元是近期的支撑位。

币安未平仓合约量最高，达118.8亿美元（占比19.23%），其次是芝商所（CME），未平仓合约量为103.2亿美元（占比16.7%），Bybit为59亿美元（占比9.55%）。各交易所持仓量保持稳定，表明参与者更倾向于调整对冲策略，而非建立明确的交易方向。

随着机构投资者采取长期策略，传统的“鲸鱼-散户”抛售周期也已瓦解。MicroStrategy目前持有 673,000 枚比特币，没有出现大规模抛售的迹象。现货比特币 ETF 创造了一种新型的耐心资本，有效压缩了双向波动。

“我不认为我们会像以往的熊市那样看到从历史高点下跌50%以上，”Ki预测道。“未来几个月可能只会横盘整理。”

在这种环境下，卖空者的胜算渺茫。大股东并未出现恐慌性抛售，这限制了连锁清算的可能性。与此同时，多头缺乏短期上涨动力。

什么因素会改变这种局面？

以下几个潜在触发因素可能会将资金流向加密货币：股票估值达到促使资金转向另类资产的水平；美联储更激进的降息周期最大限度提高风险偏好；监管清晰度为机构投资者提供新的入场点；或比特币特有的催化剂，例如减半后的供应动态和 ETF 期权交易。

在这些触发因素出现之前，加密货币市场可能会继续处于长期盘整状态——虽然足够健康以避免崩盘，但缺乏实现实质性上涨的动力。

悖论依然存在：在一个流动性充裕的世界里，比特币仍在等待属于它的那一份。