耶鲁大学学者：比特币市场不存在泡沫一说

Vikram Mansharamani是耶鲁大学伦理、政治和经济学讲师，他近期发布了一篇文章说明了比特币为什么不存在泡沫。

比特币泡沫存在吗

Mansharamani同时还是哈佛肯尼迪学院的高级研究员，是《繁荣萧条学：聚焦金融泡沫破灭前》的作者。

他近期在LinkedIn文章中问道：比特币泡沫要爆发了吗？

他在自己的畅销书《泡沫&暴跌》中研究出了一套系统框架用于定位泡沫。这种方法基于5大角度，对即将出现的暴跌现象作出概率性评估。

（耶鲁大学学者Vikram Mansharamani）

这本书的重点在于：只有采用多学科分析的角度才能帮助我们更好地理解繁荣到萧条的一个经济周期。这5个用于定位泡沫的角度分别是：微观经济学、宏观经济学、心理学、政治学和生物学。

Mansharamani将check称为泡沫，blank lens则表示没有泡沫，half-check是处于两种状态之间。

不过，他在分析比特币市场的时候犯了几个错误，我已经在推特上提出来了，下文会有详细说明。

微观经济学

Mansharamani解释道：

通常情况下，在效率逻辑的作用下，脱离平衡点的事物会进行自我调整。然而，有些时候反身动力有可能会冲破这种自我调整的阻力，创造出极端情况。

他引用了经典的效率市场理论，借用了George Soros（美国金融学家）的反身性理论（Theory of Reflexivity）提出改进。

因此，问题的本质就在于：伴随比特币价格上涨的是更高的（不稳定市场）还是更低的（有效市场）市场需求？

Mansharamani说有关这一点的证据并不明确。他认为作为避险资产，比特币在经济和政治危机期间的需求一定会增加，无论币价是否上涨。（他举了英国退欧之后币价上涨的例子）。近段时间，交易量开始呈下跌趋势。

结论：Half-Check

宏观经济学

第二个角度涉及到债务和资产价格杠杆的效应。他直接从自己的书中截取了部分内容：

……债务与抵押品（也就是预付定金或持有数量）之间的关系以及资产价格能够做出一杯‘有毒的鸡尾酒’，很可能改善或者恶化个人财政状况。

他在LinkedIn文章中写道：

没有任何证据显示杠杆有助于推动价格上涨。也没有期货合约能够加大最小抵押品的敞口。因此无法提供杠杆交易。

结论：Blank

心理学

他写道：

过分自信以及新时代的思考方式是这个第三角度心理学的标志。每当有人产生‘这次和以往不同’的心理时，消费者就要小心了。这种‘与众不同’的情况是很少见的，资产的价格不可能无限期地上涨。反之，它们是有涨有跌的。就这一点而言，比特币的价格也不是例外。

这一点在比特币领域表现的淋漓尽致，Peter Thiel、Henry Blodget以及Kim Dotcom等一众来自硅谷的杰出人才都曾预测单个比特币价格会上涨到100万美元。

结论：Check

政治学

政府的监管政策对资产市场有什么影响？监管政策能够影响到任何一种资产的价格，其供应量或需求量也会因此发生变化。同时，任何资产都存在道德风险（由于投保人可能不可靠所冒的风险）。

那么说到比特币，政府是否在进行任何人工干预以抬高币价？并没有。相反，监管部门在试图压制民众对比特币的兴趣。关于这一点可以参考中国近段时间的新闻。

不过提到道德风险，比特币领域似乎不存在这一点。当比特币交易所Mt. Gox宣告破产时，没有人为那些损失了数百万美元的参与者提供救助。大多数比特币市场参与者都是在了解这一资产的风险的前提下进行交易的。比特币投资不受到联邦储蓄保险公司（FDIC）的保护，也不属于美联储（Federal Reserve）系统。

结论：Blank

生物学

用流行病来研究金融泡沫能够帮助我们评估某种狂热状态的成熟度。如果我们把投资热度与发烧或流感在人群中的传播做对比，那么我们应该考虑的变量就是感染率、脱除率，以及最重要的，未受影响的人口比例。

说到比特币，潜在的买家（也就是易受感染的人群）数量的确相当庞大。一开始要想买进比特币不是件容易事，机构投资者也因此受到阻碍。专业交易所、线上钱包以及保存私钥的必要性都创造了大量的交易摩擦，造成了很多潜在用户的离开。目前还不存在ETF。

结论：Blank

Mansharamani的分析总结

他解释道：

因此，从上述5个角度分析，只有全部满足才算是‘真正意义上即将爆发的泡沫’。比特币只得了1.5分。从当前的情况来看，比特币正处于向泡沫转变的过程，但目前并不算是泡沫。

我采用了红绿灯变换颜色的方式呈现了分析结果。绿色表示没有产生泡沫的迹象；黄色（图中用的是amber，琥珀色）表示即将生成泡沫；红色表示泡沫已经存在！

这个结果与Vinny Lingham分析类似，目前不存在泡沫，但一旦币价达到3,000美元就很可能出现泡沫现象。

我并不关心币价很可能因ETF等外部因素达到2,150美元，也不关心这类因素是否会影响供需。然而，一旦币价因市场狂热、空头逼仓（short squeezes）、媒体炒作或害怕错过（FOMO）等因素不断上涨，突破3,000美元，那么就要提高警惕了，我们开始向泡沫迈进了。

对Mansharamani分析结果的纠正

我纠正了这位研究者有关比特币市场分析的几个错误。

更正一：微观经济学

他提出的问题是伴随比特币价格上涨的是更高的（不稳定市场）还是更低的（有效市场）市场需求？而他却用了交易所的交易量来分析需求量和活动。

他指出，近期交易量已经减少，并因此得出结论，随着价格的上涨，需求量已经下跌。

有关交易量的数据一向比较模糊。由于杠杆交易以及零手续费政策，中国交易所一度占据了全球90%的交易量。

中国人民银行（PBoC）在今年1月份宣布禁止融资融币，接着中国交易所不再提供零手续费交易。随后，全球比特币交易量受到重创，尽管币价一直在上涨（曾有过短期的下跌）。

然而，除了中国之外，其它国家的交易所一直是正常收取手续费的，因此不存在所谓的重创现象。因此，全球的交易量不是一个衡量需求的最好方式。

交易和交易手续费才是更有效的数据。随着2015年6月之后币价的上涨，两者均处于上升状态。

因此，这一角度的分析结果应该从Half-Check（介于泡沫和非泡沫之间）切换为Check（泡沫）。

更正二：宏观经济学

这一个角度也和杠杆有关。这位研究者写道：

没有任何证据显示杠杆有助于推动价格上涨。也没有期货合约能够加大最小抵押品的敞口。

然而，今年1月之前，中国交易所存在非常极端的杠杆交易现象。《南华早报》曾描述过这一疯狂的现象：

某交易者指出，‘当我决定进行杠杆交易时，我承担了巨大的风险。然而，交易系统崩溃的时候，我根本无法止损，因此我认为平台应该补偿投资者的损失’。

据《南华早报》报道，在市场崩溃之前，这名交易者用他的409个比特币做抵押，从火币（Huobi）借了995万人民币买入了1,228个比特币。

另外，比特币期货交易所BitMEX仍然提供杠杆交易服务。

不过，目前中国已经禁止了杠杆交易，而BitMEX的交易量在全球交易量中占比较小。因此，这一角度的分析结果应该是2017年1月之前是Check（泡沫），现在是blank（不是泡沫）。

因此，比特币最终的得分应该是两分。比原先的分析结果高出半分。

换句话说，目前比特币市场不存在泡沫，但我们正朝着泡沫发展。以下是我对这位研究者的分析结果作出调整后的总结：