谷燕西： 为什么 Circle 和 Coinbase 支持的 USDC 会发展成为真正的稳定币？

目前基于美元抵押发行的、并且是合规的数字稳定币产品包括 USDC、TUSD、GUSD 和 PAX。在这些产品中，我认为 USDC 最有可能发展壮大，不仅在目前的这个产品种类内，而且还有可能发展成为真正的数字稳定币。促使 USDC 能发展的主要原因包括其推动者的商业模式、应用场景、推动者的技术基础和组织形式以及推动者所拥有的必要的合规资质。本文从以上这些维度对 USDC 进行分析。

首先澄清一下，我认为基于法币抵押的稳定币并不是真正的数字稳定币。它们只不过是法币的数字版。我在另外一篇文章（如何鉴定真伪稳定币项目）对此进行了阐述。但是，在各个主权国家颁布自己的数字法币之前，目前市场中的这些基于法币的稳定币还是有非常强的市场需求，因此会得到普遍的采用。USDT 在加密数字货币交易行业中的普遍采用就是一个很好的说明。另外，我认为基于目前的市场的发展情况，直接采用数字资产抵押的方式铸造稳定币的业务模式还为时尚早。在数字资产的积累、市场定价机制的形成、分布式的产生机制的形成、特别是组织形式的确定等方面都需要时间的积累和发展。目前市场中的基于法币抵押发行的稳定币可以是一个非常好的过渡。将来这种稳定币的一部分会过渡到基于主权发行的法币数字稳定币，另一部分则会过渡到真正的基于分布式方式产生的数字稳定币（见我的文章 从货币理论预测稳定币的发展方向）。在本文中，为了简单，像 USDC 这类的基于法币抵押的稳定币依然称之为稳定币。

其次，我认为目前市场中的各类稳定币的市场份额数量和它们之间差距是没有意义的。相对于货币流通的市场数量，现有的几种稳定币的市场数量微不足道。它们之间的差距更是没有意义。在分析它们各自的胜出几率时，更应该分析它们各自发行方的战略定位和经营模式。这些因素更能决定这些稳定币的持久生命力。下图显示了目前市场中的稳定币的各自数量。从图中我们可以看出，尽管 USDC 推出的时间不长，但其增长趋势迄今为止还是非常强盛的。

数据来源：www.stablecoinindex.com

商业模式

在目前这个阶段，很难把稳定币项目做为一个独立的商业项目进行经营。现在这类项目的主要收入就是发行方基于在用户在银行中抵押的美元获得利息。但这种收入的数量太少，很难支持一个独立经营的公司。由于市场中的竞争非常激烈，也很难通过向稳定币的使用者收费的模式来获取收入。在现有的稳定币的发行公司中，PAX、USDC 和 GUSD 都不向稳定币的使用者收费，所以市场中的稳定币项目实际上是不可能向使用者进行收费的。2018 年 9 月，PAX、GUSD 和 USDC 先后推出。MakerDAO 项目在 2018 年 12 月就在社区提议投票表决将稳定费用从 2.5% 降到 0.5%。这显然是市场竞争压力直接作用的结果。但不幸的是，市场中依然有不少独立的稳定币项目。这样的项目团队很难独立生存。稳定币就像希腊神话中的塞壬海妖一样，以动听的歌声和音乐引诱着水手们驾船驶向她，直到触礁船倾人亡。

目前可行的商业模式是稳定币的发行方把稳定币作为一个辅助类的产品，帮助拓展其主营业务。譬如 PAX 主营业务目前实际上是数字资产托管。它拥有美国颁发的信托牌照，因此它经营的目标应该是数字资产未来的清算、结算和托管。它发行稳定币的目的实际上是为了拓展它的客户和业务。PAX 的 CEO 已经明确表明它们的稳定币业务不向用户收费，只是获取抵押美元的银行利息。这种稳定币的经营模式对于这个公司来说是合理的。但是，PAX 公司目前最主要的问题是它没有自己的主要应用场景，所以需要同币安等交易所的合作来使用它的稳定币。在这个方面，USDC 就有绝对的优势。USDC 目前的两个主要支持者 Circle 和 Coinbase 分别从事基于零售客户端的跨境支付业务和从事加密数字资产交易业务。两者都对稳定币有着强烈的业务需求。两个公司都没有把稳定币定位为一个主要盈利的业务，而是分别用于支持各自的主营业务。两个公司各自通过其主营业务获利，而不是通过其稳定币产品。这样的商业模式就有一个稳定的商业模式基础。

应用场景

对于数字稳定币来说，其在市场中的推广顺序也非常重要。如果一个稳定币最开始的市场定位就是在法币最主要的应用场景中进行竞争的话，那么这个稳定币的生存几率就非常小。这方面最典型的错误就是将比特币用于零售支付领域。比特币在各个方面都不具备在零售支付领域同现有法币进行竞争的条件。对于稳定币来说，其最佳的切入场景一定是现有的法币不能满足市场需求的地方。这些地方最典型的场景就是加密数字资产的交易和法币的跨境汇款支付。而 Circle 和 Coinbase 的主营业务又是在这个两个领域。鉴于这两个领域是稳定币最容易被首先采用的地方，这就极大地提高了 USDC 的生存和发展的几率。

稳定币作为一个金融市场中的基本工具，它在市场的推广方面，同其他的基础产品一样需要有强烈的应用拉动。在这个方面，它同数字货币钱包和公链一类的产品的性质是一样的。如果没有强烈的应用拉动，不管这些产品做得再好，但最终也不会得到市场的普遍接受。对于基于法币抵押发行的稳定币来说，这些产品在本质上没有任何区别，所以其市场的接受程度完全靠应用拉动。

技术基础和组织形式

USDC 会胜出的另外一个主要原因就是它的技术基础和组织机制。这个组织机制如果能按照它的目标顺利执行的话，那么它对 USDC 的推广作用就会远远大于目前支持它的两个公司所能起到的作用。

Circle 和 Coinbase 于 2018 年 10 月联合发起成立了一个新的公司 CENTRE。CENTRE 公司的使命是「在所有地方，连接每个人、每个商户、每个金融服务、每种货币」。更加具体的目标是利用加密资产和区块链技术让人们在全球的范围内以及时、安全和低成本的方式进行价值交易。这个公司的基本商业要点包括：

• 作为一个独立的提供区块链技术底层支持和治理的公司
• 是一个基于会员制的公司
• 会提供稳定币的服务
• Circle 公司的相关知识产权会转移到这个公司
• 继续开发相关的区块链方面的系统，并将成果开源

CENTRE 在组织形式方面延续了最近新成立公司的趋势，即采用会员制的方式，而不是一家独自经营的方式。在这个公司之前，在美国有金融机构联合成立一家交易所 MEMX （百倍于纳斯达克的交易所），在新加坡有 Zilliqa 联合其他公司共同成立一家交易所 Hg （谁能成为将来的百倍于纳斯达克规模的交易所？）。我认为这种趋势是受了区块链支持的组织模式的影响，即通过技术来保证各个节点之间的共识，共同建立一个大家互利的生态。

我在此前的一系列文章中都认为 DAO 会员制公司是会是未来区块链支持业务公司的主要形式。显然在这个方面，行业中已经越来越多地形成共识。但是在这个共识的基础上，每家公司在具体的实践中的执行方式未必完全能够符合这种 DAO 的精神。我认为 CENTRE 公司的组织形式现在看来并没有完全符合 DAO 的精神。

DAO 的组织形式最初起始于比特币的机制。比特币的记账决定是通过所有节点形成共识而达成的。这些节点是自由的加入和退出的。其底层技术基础就是我们所称的公有链。在这种组织形式另一端是节点必须通过审批才能加入，其底层的技术支持是我们所称的联盟链。联盟链的好处在于它能在节点会员的加入和规则的制定方面，具有更高的灵活性和自主权。但是这种自主权的另外一面，就是机构的决策可能并不是最理想化的。具体到这个 CENTRE 公司，其节点公司的选择迄今为止既有正确又有不正确的地方。正确的地方是它的发起公司是跨境支付行业的领先者 Circle 和加密数字货币交易行业的领先者 Coinbase。这两项业务都是加密数字资产率先应用的领域，都是跨越国界性的。这些都是推广 CENTRE 服务的重要因素。但是，CENTRE 白皮书没有对其会员进行明确的定义。这个定义不确定，就会影响这个组织的迅速发展。会员不确定，其利益分配机制和决策机制也无法确定。如果没有一个明确客观的利益分配和决策机制，就很难吸引会员的加入，就很难复制比特币网络快速发展的模式。

CENTRE 第二个缺陷是这个组织的发起成员过于豪华。豪华的发起成员会在短期内帮助这个组织实现成功。但长期来说，由于其主导性的特点，这些成员会妨碍这个组织的广泛发展。这些发起成员会按照自己的特点选择其他成员。结果就是这个组织会发展成为一个少数会员的俱乐部，而不是拥有大量会员的网络。这样的组织就很可能失去其发展的活力。在现实的商业案例中，行业巨头发起的俱乐部性质的联合公司比较难于做成。在互联网的高峰期，美国三大汽车公司联合成立了一家供应链公司 Delphi。这个合资公司的目的是联合三家公司的影响力，并基于互联网的技术为三家汽车公司共同消减供应链中的成本。但是这家公司后来并没有做起来。

尽管有以上的一些不足，CENTRE 公司还是在技术基础和会员基础方面都奠定了非常强的可扩展性。如果这个公司能按照它现在的这个模式顺利发展，那么它就能形成一个非常大的网络，产生巨大的网络价值。区块链为这个网络提供技术支持基础，同时以技术的方式保证会员之间的信任和业务规则的执行 ; USDC 作为这个网络中通用的数字稳定币，就会得到联盟中所有的公司成员的使用。因此 USDC 的推广能力就会远远超出同类产品。

合规资质

在未来的发展方向方面，USDC 同样有非常大的可能性发展成为一个真正的数字稳定币，也就是基于数字资产抵押的、以分布式方式产生的数字稳定币。USDC 的两个支持者之一的 Coinbase 现在拥有美国相关的金融牌照，包括 ATS 牌照、Broker/dealer 牌照和资产管理牌照。它现在又通过 CENTRE 公司实际上获得了支付功能，而且这个支付功能上是在全球范围应用的。由于有 ATS 和 Broker/dealer 牌照，它能上市并交易 ST 资产。而 ST 资产将来一定是稳定币的基础（见我的相关文章 稳定币和 ST 之间有关系吗？ 和 为什么 ST 交易所是稳定币的基础设施？）。由于 ST 资产刚刚兴起，所以它作为数字稳定币的基础的话，还是需要时间来发展积累。当 ST 资产积累到一定程度时，就能在其之上发行真正的稳定币。在那个时候，USDC 已经在市场中得到了广泛的接受，只要把 USDC 的产生机制替代为以 ST 资产抵押的和分布式的产生方式即可。

综上所述，USDC 在战略定位方面远远优于其它的几个同类产品。如果执行顺利的话，USDC 有很大的可能发展成为真正的稳定币。但是，这并不是说，其它的竞争产品就没有机会了。恰恰相反，其它的产品目前同样有非常好的机会。现在毕竟是稳定币发展的非常早期，各种变数都很大。其它的产品如果战略定位正确，并且执行顺利的话，同样有很好的机会做强做大。在 Facebook 之前，在同样的线上社交产品领域中，已经有 MySpace 这样的公司，但后来发展做大的是 Facebook。在稳定币这个产品领域中，同样的事情也会发生。