AI播客：换个方式听新闻

不确定性通常是投资的天敌，但今年情况不同。围绕关税政策及特朗普是否信守美国安全承诺的双重不确定性，反而促使各国政府与企业大举投入“防御性投资”，意外支撑了股市——至少目前如此。

最大的变化来自地缘政治领域。对特朗普保护欧洲承诺的质疑，促使欧盟委员会允许成员国额外举债用于国防。德国除将军费开支提升至GDP的1%以上，还追加5000亿欧元（约合5880亿美元）投入基础设施。投资者非但没有因此担忧，反而为欧洲（尤其是德国）的政府资金注入欢欣鼓舞，预期未来利润增厚将推动股价飙升。

“或许未来回望时，我们会认为地缘政治不确定性正是欧洲整顿自身的契机。”德国DWS首席投资官文森佐·韦达（Vincenzo Vedda）称。

市场正预期欧洲将迎来显著改善，国防股首当其冲——斯托克航空航天与国防指数上半年暴涨54%，以美元计价涨幅达74%，创历史最佳半年表现。

与此同时，美国方面，企业在关税生效前囤积进口商品，既缓冲又延迟了关税冲击。因此通胀仍可控且接近目标，4月和5月数据均低于预期。尽管关税一开始宣布时引发惨烈抛售，但在特朗普推迟多数关税并达成部分贸易协议后，美股已完全收复失地。

投资者面临的问题是：地缘政治与关税不确定性对经济的影响是尚未显现，还是从一开始就被高估？以下是三种可能性：

可能性一：不确定性已被市场消化

市场自认为已摸透特朗普的套路。股市反弹部分归因于大规模抛售迫使特朗普推迟多数关税，且他在与中国的关税战中落了下风。

本周将迎来特朗普自定的“最后通牒”：各国需在此前达成协议，否则面临更高的“对等关税”。目前仅有英国和越南达成临时协议，但两国在药品、铜、木材、飞机和卡车等领域仍可能面临新关税——这些行业的关税前调查正在进行中。然而，几乎无人相信，若未能及时与所有国家达成协议，特朗普会真的重新实施致命关税。

当然市场也可能是错的。根据西北大学的学者Scott Baker和斯坦福大学的Nick Bloom和Steven Davis通过分析报纸文章编制的每日贸易政策不确定性指数，不确定性仍然非常高。该指数在3月和4月飙升，但上周三仍高于特朗普上任前的任何时候。

可能性二：影响仅体现在美元贬值

不确定性确实造成了伤害，但仅反映在美元走势上。无论美股下跌还是反弹，美国以外的投资者和政府对美资产兴趣已经显著下降，美元上半年表现为1973年尼克松政府货币贬值以来最差。

以美元计价，外国股市上半年涨幅自1993年以来首次大幅超过美股。不过，若地缘政治不确定性促使欧洲优化政策并推动增长，全球需求提升也将惠及美国企业。

可能性三：不确定性或在晚些时候冲击经济

假以时日，不确定性必将造成伤害。面对政策不确定性，CEO们通常会推迟关键决策，这将抑制企业投资。

“游戏规则不明确时，无法承诺长期投资。”美国银行全球经济研究主管克劳迪奥·伊里戈延（Claudio Irigoyen）称，“但影响显现需要时间，我们尚未看到不确定性对资本支出的影响，也未看到关税对通胀的冲击。”

美国供应管理协会（ISM）调查的采购经理们身处关税不确定性的第一线，他们似乎认同这一判断。

最新调查中，有人称现状“混乱不堪”。一位科技行业高管的评论颇具代表性：“反复无常的贸易政策与忽高忽低的关税，导致客户面临价格不确定性，他们似乎准备推迟大额资本采购，直至政策回归稳定……运营部门已计划在多家工厂额外停产数周，以应对订单减少。”

多空激辩：AI投资掩盖风险，高估值埋下回调隐患

关税将推高物价、放缓增长的逻辑，与4月市场快速反弹前几乎一致。这也是为什么投资者现在已厌倦等待坏消息在价格或利润中显现的原因。

即使不确定性确实会推迟企业决策，其经济影响也可能会被人工智能数据中心支出的激增所掩盖。这可能会弥补其他长期投资项目推迟或削减带来的缺口。同样，首席执行官（CEO）们在等待政策明朗化的过程中，新项目的推迟也需要时间来体现。

不确定性的程度有助于解释多空双方的尖锐分歧：多头关注经济现状，称一切良好，即企业投资高企、消费仍稳健、利润可观、增长看似无忧。空头则关注信心调查等“软数据”中的不确定性影响，担心疲软的消费者和企业情绪最终将反映在支出、利润和增长下滑中。

《华尔街日报》专栏作家詹姆斯·麦金托什（James Mackintosh）表示，关税至少将带来一定通胀压力和增长放缓，且相较于投资者对特朗普面临关税阻力即会让步的信心，他对此持保留态度。最重要的是，在美股重回历史高位且估值再次高企之际，现在似乎是套现离场的合适时机——不确定性不会永远是好事。