全球加密货币市场仍在努力揭开 10 月中旬数字资产剧烈抛售背后的真正原因，这场抛售在短短几个小时内就导致数百亿美元的资产化为乌有。

现在，OKX 首席执行官徐星公开指出，币安助长了一种他称之为危险的杠杆循环，这种循环悄然将收益产品变成了系统性风险引擎。

在X平台上发布的一份详细公开声明中，徐星指出，10月11日的暴跌并非随机波动事件，而是USDe在市场推广、处理和反复杠杆化过程中所造成的结构性缺陷所致。他的评论（可查阅全文）正在迅速重塑业内关于风险管理和交易所责任的讨论。

徐表示，此次事件的影响已经改变了加密货币交易本身的微观结构。

“10月10日，数百亿美元的加密货币被清算。作为OKX的首席执行官，我们清楚地看到，在那之后，加密货币市场的微观结构发生了根本性的变化，”他说道。

许多市场参与者现在认为，此次事件造成的损失甚至超过了 FTX 的倒闭，这一说法凸显了冲击波传播的深度。

币安的USDe收益活动引发了一场高风险杠杆循环

徐的批评主要集中在币安推出的一项限时用户获取活动上，该活动为 USDe 持有量提供了高达 12% 的诱人年化收益率。

虽然高收益在加密货币领域并不新鲜，但徐表示，问题在于币安如何允许 USDe 的功能几乎与 USDT 和 USDC 等传统稳定币完全相同，包括用作抵押品而没有任何实质性的限制。

尽管美元衍生品（USDe）的内在风险要高得多，但这实际上却使它在交易者眼中成为了一种“安全”资产。

用户被鼓励将 USDT 和 USDC 兑换成 USDe 以追求收益，但往往没有就他们所承担的潜在风险进行清晰的沟通。

表面上看，这似乎是一个简单的收益机会。

它的内部构造远比这危险得多。

USDe 的运作方式类似于代币化的对冲基金，而非稳定币。

Star Xu强调，USDe与标准稳定币或低风险代币化基金有着根本的不同。

USDe 由 Ethena 发行，Ethena 通过其所谓的“稳定币”筹集资金，然后将这些资金投入指数套利和算法交易策略，本质上是进行对冲基金式的操作，并将由此产生的头寸代币化。

然后可以将代币存入交易所以赚取收益。

徐解释说，这种结构将对冲基金级别的风险直接嵌入到许多用户视为数字现金的产品中。

危险就此出现。

他将 USDe 与 BlackRock 的 BUIDL 和 Franklin Templeton 的 BENJI 等代币化货币市场基金进行了对比，这些基金是围绕保守、低风险的金融工具设计的。

相比之下，USDe 具有结构性交易风险敞口。

徐指出：“这并非表面上的区别，而是根本性的区别。”

然而在主流交易平台上，这种区别对于普通交易者来说几乎难以察觉。

反复的抵押品循环将杠杆率推至极高水平

将风险转化为系统性不稳定的，是币安的抵押品结构所促成的反馈循环。

徐表示，用户开始遵循一种重复策略：

• 他们将 USDT 和 USDC 兑换成 USDe 以赚取收益。
• 他们使用 USDe 作为抵押品借入 USDT。
• 他们将借入的 USDT 兑换回了 USDe。

他们一遍又一遍地重复着这个循环。

每一次循环都给系统增加了更大的杠杆作用。

账面上，交易员们看到年化收益率飙升至24%、36%，甚至超过70%。由于这些机会存在于全球最大的交易所之一，许多人认为风险极低。

事实上，杠杆作用正在整个市场悄然累积。

系统性暴露并非局限于某个平台，而是蔓延至全球。

一旦压力积聚到一定程度，只需要相对较小的冲击就能使建筑物倒塌。

解除挂钩引发市场清算级联反应

当市场波动最终来临时，系统的弱点立刻暴露出来。

美国能源部开始脱离依赖关系。

那一次突发事件引发了大规模的强制平仓，杠杆头寸迅速瓦解。抵押品价值下跌，追缴保证金的速度加快，自动抛售潮席卷市场。

徐还指出，WETH 和 BNSOL 等资产的风险管理存在漏洞，这进一步加剧了价格暴跌。

由于流动性消失，一些代币的交易价格一度接近于零。

结果是加密货币历史上最剧烈的清算事件之一。

徐表示：“此次事件对包括OKX客户在内的全球用户和公司造成了严重损害，恢复需要时间。”

原本旨在提高收益率的举措，最终却演变成系统性崩溃。

行业领导者面临越来越大的风险透明度压力

尽管受到了尖锐的批评，徐强调，他的目标不是针对币安个人，而是要揭露导致此类风险在不知不觉中累积的更深层次的结构性问题。

他警告说，公开讨论可能会引发强烈反对和错误信息，但他坚持认为，如果加密货币要发展成为一个值得信赖的金融体系，透明度至关重要。

他表示：“作为全球最大的平台，币安拥有巨大的影响力，作为行业领导者，也肩负着相应的责任。”

徐认为，长期的信任不能建立在激进的收益激励、过度杠杆或模糊真实风险的营销之上。

相反，交易所必须优先考虑：

• 明确的风险披露

• 负责任的抵押品框架

• 递归杠杆的限制

• 市场稳定性高于短期用户增长

他补充说，该行业需要专注于可持续创新的领导层，而不是赢家通吃的思维模式，在这种模式下，批评被视为敌意。

加密货币市场结构的转折点

人们越来越认为，10 月份的崩盘不再是孤立事件，而是一次结构性警钟。

正如 2022 年的金融危机重塑了托管和储备金证明机制一样，这次最新的危机也迫使人们就杠杆设计、收益产品以及交易所如何向用户呈现风险展开艰难的讨论。

Star Xu 的言论已经引发了交易员、分析师和平台运营商之间的广泛讨论。

如果他评估正确，那么10月份的真正教训不在于某个代币的脱钩，而在于现代加密基础设施如何悄然将复杂的金融工程转化为大众市场风险。

除非该行业纠正这些反馈循环，否则下一次崩溃可能会来得更快。