若凯文·沃什（Kevin Warsh）成为美联储主席，外界很可能预期他将大力收缩央行的资产负债表，而该资产负债表多年来与股市起伏紧密相连。然而，一位决心缩减资产持仓的美联储主席，对市场而言未必像表面看起来那样构成“避险时刻”。毕竟，最近几年进行的缩表也并未对股市造成持续伤害，这削弱了美联储“印钞”与市场表现之间一度牢固的关联。

2008年全球金融危机过后多年，市场与标普500指数一直与美联储的量化宽松计划同步波动。但自美联储2022年转向相反方向——即量化紧缩以来，情况已不再如此。在那段实施紧缩的时期，美国股市仍在继续创出新高。美联储于2025年末暂停了量化紧缩，近期已开始通过购买国库券再次扩张其资产负债表。

“量化宽松的作用一直被高估，美联储资产负债表与任何重要经济指标之间不存在机械性联系，”TS Lombard全球宏观研究董事总经理达里奥·珀金斯（Dario Perkins）在一份报告中写道。在最坏的情况下，缩表可能“迅速遭遇技术性阻梗而被放弃。沃什的信誉将成为主要牺牲品”。

这意味着，被特朗普上周宣布将提名为下一任美联储主席的沃什，将只能在市场与商业银行资产负债表允许的范围内收缩美联储的持仓。

自美联储2008年启动量化宽松以拉动经济走出金融危机以来，每当银行准备金需求上升且经济放缓时，它就会推出新一轮宽松。停止量化宽松曾导致市场受损，最明显的是2010年美联储停止资产购买时，市场险些跌入熊市。更值得注意的是，2018年的一轮量化紧缩曾引发市场大幅下挫，迫使美联储同时停止加息并逆转紧缩政策。

已然改变的关系

然而，由于早期量化宽松时期不存在的一些因素，资产负债表与风险资产表现之间的机械联系已经瓦解。近年来，即使美联储在回收流动性，但更加强劲的财政政策——包括飙升的债务与赤字——与盈利增长以及科技红利等行业特定动力共同支撑了市场表现。

对沃什而言，这既带来风险，也创造机会。当前资产负债表（主要由美国国债和抵押贷款支持证券构成）规模为6.6万亿美元，按照新冠疫情前的标准来看高得惊人，但已较峰值下降了近3.5万亿美元。这位潜在的未来的美联储主席过去曾强烈批评量化宽松，部分原因在于他认为该政策扭曲了市场定价，因此他或许有更大空间来收缩资产负债表。但如果他做得过火，导致美元融资压力、美国国债市场动荡或准备金稀缺，他将面临不得不逆转政策方向的风险。

“我们并不认为，即使尝试进一步量化紧缩，也会对资产价格或整体经济构成实质性威胁，”TS Lombard的珀金斯表示。

此外，沃什将面临现实障碍，部分原因在于当前监管框架规定了银行需持有多少准备金以及所需资产的构成。银行获得准备金的途径之一，正是通过美联储购买证券，资金随后流入这些准备金账户。

“沃什一直倡导一场‘制度变革’，其中包含迅速收缩美联储资产负债表，”三菱日联金融集团美国宏观策略主管乔治·贡萨尔维斯（George Goncalves）写道。“我们认为，即便沃什领导美联储，也不会迅速缩减资产负债表，因为那之前需要在银行监管方面作出诸多改变。”