毫无缘由的跌让人郁闷，但毫无缘由的涨，也叫人揪心。

这两日的加密市场，又嗅到了“牛”的味道。不仅比特币持续拉涨，突破11.8万美元，不断刷新历史新高值，ETH也重获新生，一路拉涨突破3000美元，成为加密市场的领涨者。从整体来看，加密市场正呈现出全线上扬的趋势，总市值已然达到3.7万亿美元，24小时内涨超1%。

市场享受着上涨的甘霖，却也疑惑着上涨的原因，毕竟谁也不想被虚假繁荣吸引去高山上站岗。但问题似乎也在此，这轮上涨的逻辑究竟是什么？

利好在哪里？

实际上，要找出上涨的真实原因，就像要证明“你妈是你妈”一般荒谬，归因从本质意义上就是错误关联，但有果必有因，却是市场更为习惯的操作逻辑。然而，宏观环境变化似乎有限，单个事件带动性又太小，若要与原因挂钩，恐怕只有多因素共振这一种解释。

从老生常谈的宏观环境而言，喜忧参半，环境不确定性仍然存在。全球各国还在关税上打擂台，美国的关税函件陆续公布，让一众国家处于焦虑中，但随着关税这一武器成为常用手段，全球市场对该工具已然产生了见怪不怪的心理，尽管大棒还在挥舞，也早已没有解放日般引发恐慌。另一方面，视角回到美国，根据美国劳工部3日发布数据，美国6月非农部门新增就业14.7万人，失业率为4.1%，环比下降0.1个百分点。就业数据明显好于市场预期，再度降低了美联储降息的可能，最新的CME“美联储观察”数据显示，美联储7月维持利率不变的概率高达95.3%。

幸运的是，虽然近期降息概率在走低，但中长期的降息概率却在持续提升。除了特朗普在社媒上再次发难外，被视为下任美联储主席热门人选之一的美联储理事沃勒明确表示美联储仍应在7月议息会议上讨论降息问题，旧金山联邦储备银行行长戴利也表达了对年内两次降息的支持。虽然降息还未形成更为统一的意见，但委员会成员的共识分裂显然反映出这一进程正在走向加速。

从行业内部来看，整体延续此前的利好趋势。以监管论，重大法案均取得相应进展，稳定币天才法案离送达总统只剩临门一脚，而《美国数字资产市场明确法案》也开始走参议院的流程。山寨币ETF的审批也迎来曙光，尽管现美SEC还未成功通过任何一项山寨币ETF，但据加密记者 Eleanor Terrett 披露，SEC正与各交易平台协同合作，着手制定加密货币ETF 通用上市标准，目前尚处于初期阶段。若加密货币符合标准，发行人可跳过 19b-4 流程直接提交 S-1 文件，等待 75 天交易平台即可将其上线，这种方式可以节省发行人和 SEC 大量的文书工作和反复征求意见的时间。

监管新周期打开，催生了旺盛的机构需求。一是现有的比特币与以太坊ETF持续流入，显示出机构的看好态度。7月9日，比特币现货ETF净流入 2.18 亿美元，以太坊现货ETF净流入 2.11 亿美元，两者分别连续5日以及连续4日净流入。二则是近月以来堪称爆火的上市企业“加密金库”风潮，来自酒店业的Metaplanet、Murano，来自文化医疗产业的Semler Scientific、DDC，甚至制造商与科技企业先后启动布局，纷纷效仿Strategy构建独有的加密货币储备战略，储备范围从比特币到以太坊，再持续扩散到BNB、SOL、XRP等更为广泛的币种，依托可转债获取的真金白银带动了加密市场的增长。Keyrock统计显示，目前以Strategy公司为首的企业群体共持72.5万枚比特币，其中Strategy持有59.7万枚，企业持有的比特币总量约占比特币总供应量的3.6%。

从外部事件角度，可预见的降息、监管开放周期与机构的购买狂潮共同推动了基本面的向好，但若从数据角度，上涨的原因就更为让人玩味。尽管BTC与ETH双双突破新高，但却并非是放量增长，成交量表现相当平均，另一方面，交易所存量的数据持续下降，尤其近一周的上涨期内下降速度明显加快。与之对应的是长期持有者数量的增加，ARK Invest最新发布的《比特币月度报告》指出，目前长期持有者持有的比特币总量已达到总供应量的74%，这一比例创下了过去15年来的新高。

以此来看，上涨的原因似乎很简单——卖盘少了。买家渐涨，但愿意卖出的人却在减少，甚至卖家还有屯币倾向，造成价格上涨，但量能未增大。换手率数据也说明了此点，24小时内的比特币换手率已然是近7日的新高，但也仅为3.51，交易活跃度有限。但从积极意义而言，活跃度低，筹码集中度反而会表现更强，从支撑的角度，当前比特币筹码区间进一步上涨，来到了10.4-10.8万美元。Glassnode的报告也表达了类似看法，其认为比特币当前的价格反弹主要由杠杆资金推动，现货需求不足，核心原因是各类投资者强劲吸筹不断收紧供应，市场波动性被压缩，导致市场对任何需求冲击变得异常敏感。

股市带动币市？

值得强调的是，加密市场与美股的联动关系正在变得更为紧密。从下图可以看出，比特币与美股市值呈现高度正相关，若从数据来看，近两日纳斯达克指数与标普500均创下新高，与比特币达到新高的时间点非常同步，此外，用个股对应BTC，7月9日的英伟达以4万亿美元登顶美股最高市值，也反映出币股趋势一致的走向。这也似乎显示出，含加密资产在内的风险市场正在迎来新一轮宽松周期。

一个有趣的现象是，比特币续创新高不断，但市场的呼声却日益降低，币圈人更关注的，反而是以太坊的价格表现。究其缘由，比特币涨至如此高度，已从价格上就划分了圈层，散户再难触及，反观以太坊的生态溢出效应更强，山寨币也多以其为风向标，来到如今，多数山寨币距离此前高点跌幅仍有80%以上，这也让市场对以太坊有了天然的期待。目前，受质押与RWA等利好的影响，且从BTC/ETH汇率看ETH仍处于低估区间，今日ETH重回3000美元，也有迹可循。

更有趣的是，本轮的山寨市场，似乎也出现了股票市场上。随着加密市场的上涨，借壳持币的企业表现持续向好，从今日来看，持币股集体走高，截至发稿，SOL版“MSTR”Upexi涨超3.2%，以太坊版“MSTR”SharpLink Gaming涨超8%。纵观借壳持币的企业，多主营业务相对惨淡，仅依赖持币净值的溢价而生，成为了“山寨币”的另一种呈现。

另一方面，相比此前的隔岸观火，这波加密上涨，在大A与港股上也有了奇效。稳定币概念在美国大行其道，A股与港股自然也不会错过这波热点。从6月起，稳定币概念板块表现异常活跃，吉大正元、华峰超纤、新致软件、四方精创、恒宝股份等多股上涨显著，普星能量更是因为一则“认购由HashKey Holdings发行的A系列优先股”的消息，日内涨幅一度超过280%，收盘涨幅达到141%，显示出市场对于稳定币与数字货币的狂热。就在昨日，上海市国资委党委召开中心组学习会，围绕加密货币与稳定币的发展趋势及应对策略开展学习，市国资委党委书记、主任贺青指出，要坚持创新驱动，保持对新兴技术的敏锐感知，加强对数字货币的研究探索。可以预见，国内地方政府的关注，或将给予稳定币概念更多的炒作与叙事空间。

后市仍有争议？

回到主题，炒作也罢，押注也好，在宏观回暖、监管利好、股市并行以及机构需求等多种因素的共同作用下，加密市场正呈现出上升趋势是客观现实，而市场的后续走向，也成为了热议的焦点。

绝大多数机构与交易员们秉持着非常积极的观点，尤其看好以太坊。今日LDCapital 创始人JackYi 在社交媒体上发文表示，以太坊突破3000美元，标志加密行业牛市正式开启，并表示自1450美元起已多次发布研报，反复强调坚定信心，劝诫投资者勿做空。

Bitwise CIO Matt Hougan 表示，比特币价格上涨主要由于不懈需求遇上有限供给，且公司和 ETF 大量买入。此外，其预计比特币年底将突破 20 万美元，机构和公司资金加速将推动价格大幅上涨。

交易员Eugene则在其个人社区发文表示，“以太坊历史上只突破过2800美元三次，每次突破之后价格都很快冲到了 4000 美元附近。历史不会简单重复，但往往会有相似的押韵。我会继续持有我的多单，准备迎接一场疯狂的旅程。”交易员AguilaTrades更为直接，在Hyperliquid上将其比特币20倍多头仓位增至3000枚BTC。

当然，面对来势汹汹的牛市，此前被教育过无数次的散户投资者也表示出了非常谨慎的态度，甚至有部分人士表示，如此高强度的突然拉升，存在逼空的嫌疑。而从Coinglass的资金费率数据来看，主流交易所多维持在0.01%的基准费率，反映出市场尚未达到全面看多的地步。

保持谨慎在当下的市场绝对是好事，但从内外部机制叠加来看，加密资产在下半年迎来新周期的概率正在大幅度上升。心心念念的牛市，或许指日可待，但上个牛市中大家的资产是否还会回来，却还是一个大大的问号。