徐英凯：BlockVC 这半年的「无限游戏」

本文是 Kevin 发布在个人微博（@ 徐英凯_Kevin）的《币圈大作手回忆录》系列文章第一篇，持续更新。本文是 BlockVC 2019 年的半年度总结（2019 年 1 月-2019 年 6 月），后续还会从一级市场投资理论、二级市场分析框架以及 BlockVC 遇到的危机与挑战等多个角度，逐步推出更多的系列文章。

原文标题：《币圈大作手回忆录（一）：一位区块链投资人的回忆与思考》
来源：公众号 BlockVC
作者：徐英凯_Kevin

交易者是幸运的，因为市场是交易者一面绝不走形的镜子，不论交易者采取任何行动，市场都立即给你一个交代，让他知道自己的行为后果，迫使反观，自省。——《股票大作手回忆录》

回顾起来 2017 年是区块链行业的一个转折点，任何剧情发展的高潮都基于巨大的矛盾和冲突，市场的狂热和全球的监管，让整个世界一夜之间都了解了区块链和数字货币这一新兴物种。然而，过于绚烂的事物一般都非常短暂，在短时间非理性繁荣之后，加密市场进入了长达一年的熊市。这一轮完整的牛熊周期，也让我从区块链项目、交易所和投资机构三个维度重新审视了整个行业的发展与演变。

进入 2019 年以来，BlockVC 在行业里面已经从参与者变成了引领者，我们正试图由引领者转为变革者。经历这么多起起伏伏，自己也从不断分析和总结了一些不成熟的反思和经验，希望可以与大家分享，更好的了解整个行业到底发展到了什么阶段，市场未来的机会在哪里，如何树立正确的投资观等等。

本文是 2019 年的半年度总结（2019 年 1 月-2019 年 6 月），后续我还会从一级市场投资理论、二级市场分析框架以及我们遇到的危机与挑战等多个角度，逐步推出更多的系列文章。本文大体分为以下几个部分：

一、如何完成一级市场项目退出？
二、千币计划与 2 亿美金并购基金
三、从二级市场角度给项目方的建议
四、遗憾错过 BNB 与持续加仓 HT
五、复盘主流币的交易思路
六、如何看待比特币的高波动性？
七、未来一年的战略规划
八、如何做出正确的选择？

一、如何完成一级市场项目退出

仅 2018 年，BlockVC 一共完成了对超过 800 个区块链项目的审核和尽职调查，对外披露投资 64 个区块链代币和股权项目，其中 8 个项目上线币安，20 个项目上线火币，按照数量上看，在币安和火币上的退出率超过 43%。关于区块链项目一级市场的标的选择和投资策略，我会单独写一遍文章介绍我们独创的「一二级联动哲学」、「三层投资矩阵」和「四维筛选标准」。

BlockVC 在 2018 年区块链投资领域的关键数据

在 2018 年上半年，投资后退出策略基本以持有和回本为主，但从 2018 年 5 月底开始，开始大量清仓手中的山寨币。2019 年之后，基本上没有参与过早期 ICO 项目的私募投资，退出策略也比较单一：

• 对于初始流通市值大并且流动性较好的新标的，选择长期持有，比如 ATOM 等；
• 对于质地较好的项目，并且有能力上线较大交易所的小市值标的，尤其是币安和火币上的 IEO 项目，基本在上线大交易所后，在价格拉高加速的一段时间内完成退出；
• 对于质地一般并且团队已经丧失市场竞争力的项目，只要能退币或转让额度绝对不等到发币，发币之后第一时间完成退出。

中间背后的逻辑主要有宏观和微观两个层面：

• 微观上看，不管代币使用用途是什么，或者技术发展到了哪一步（事实上，大部分技术都很早期，而且大部分技术理想都实现不了，即使实现了短期没有大规模落地的可能性），大部分项目使用 ERC20 发币，都设计了较长的锁定期，这是变相的快速通胀设计，而且没有任何价值支撑。只要是存量市场的博弈，短时间的锁仓释放带来的是持续的抛压，以及流通盘的不断增加，对于在一定阶段内产品无法落地，代币无法使用产生需求并且共识无法大幅度提升的项目，唯一参与持有的新增资金只有二级市场的散户，而对于这样的代币结构，在没有行业牛市的行情下，只有持续阴跌的结果，释放结束后再视项目的成长性进行价值回归。
• 宏观上看，我们之前预测过，根据历史数据上看，从牛市顶部到熊市底部通常需要一年左右的时间，并跌幅在 80%-90% 左右，2019 年春节前后是我们预测的熊市底部，也是行业复苏的起点。所以在这之前，市场资金是不断逃离的状态。根据历史规律，对于泡沫型资产，一旦套牢了便没有理由在新的周期下让大家解套，对于价值型资产，新增资金会优先选择流入头部资产，再逐步进入成长性资产。我们曾对市面上数千种区块链项目进行过全面的分析和评估，发现上一轮熊市留存且仍然具备强全球共识和流动性的币种仅有 7 个，分别是 BTC、ETH、XRP、LTC、XMR、DASH 和 XLM。

基于以上两个判断，我们在 ICO 项目的退出上面构建了非常简单粗暴的策略，而正是这样的策略帮助我们守住了手上大量的现金和流动性，没有出现项目持有归零的风险。也是因为这样的一级市场退出策略，让我们对于山寨币投资与配置有了重新的认识，于是我们在 2019 年 1 月在内部推行了「千币计划」，这也是我们 2 亿美金「并购基金」投资结构的雏形。

二、千币计划与 2 亿美金并购基金

首先，回答大家几个主要的疑问：

Q:BlockGroup 和 BlockVC 到底是什么关系？

A：我们一直形容 BlockVC 与 BlockGroup 的关系类似于今日头条与字节跳动的关系，BlockVC 是我们的资本产品，通过 BlockVC 建立垂直品牌，然后提升维度到 BlockGroup 构建加密世界更加广泛的生态。BlockGroup 与国际上和行业内比较明确的对标是 DCG （Digitial Currency Group）。

Q: 是否并购基金真的有 2 亿美金，还是吹牛？

A:我们自己就是并购基金最大的投资人，并购基金其中一半仓位已经完成了对外投资，因为毕竟山寨币市值有限，我们其中较大部分仓位持有的是主流币，并且基本都在比特币 4200 美金以下完成的建仓。

Q: 是否真的拿钱投资了项目，还只是为了 PR？

A:我们已经投资了大量项目，由于保密性的要求，也出于对规则的尊敬，不能随意展示持仓账户，不过单笔单次投资至少在 100 万-200 万美金左右，有的是问项目方或基金会购买，有的是直接二级市场购买，一般情况下，单个项目我们会持续性的注资，一个项目的会在 3-5 次大宗交易后完成。未来还会选择合适的时机持续进行项目二级市场的投资并购。

我们一直把整个山寨币市场分成了 2 部分，就好像股权市场分为了早期 VC 和后期 PE 两个阶段。

一级市场大部分的确定性收益来自流动性溢价，一旦快速上到大型交易所，尤其在 ICO 的模式和牛市里面，二级市场的流动性和非理性预期会让投资产生大幅溢价。大家交易的是项目预期，价值建立的驱动力全在预期上，可实际上项目需要很长时间的研发和推广，才能达到商业可用的状态，即使像 ETH 和 EOS 这些项目，也依然有大量技术上的瓶颈无法突破。所以，持有一个新项目（尤其公链项目）去赌它可以成为行业标准的长期机会成本会比较高。

相反，当很多项目被市场行情筛选完毕之后，其成长性才会慢慢凸显出来，在超跌或者脱颖而出时重仓，是投资回报比稳健的方式，而且可以容纳的资金体量较大。表面上看，可能买在了高点，其实不然，当行业处于周期低谷时，即使是看起来最好的项目，也可能面临破发、团队解散、财务收紧和技术交付等等问题，甚至遇到运作模式上的重大失误；但如果行业复苏，在复苏前布局这些成长性高、市值排名靠前和项目实力强的项目，投入行业里面最好的资产，因为一旦行业复苏，这些资产将成为上涨龙头，而且具有确定性的大幅回报，甚至出现马太效应。因此，二级市场大部分的确定性收益来自其高成长性。

2019 年第一季度，恰逢熊市右侧，牛市左侧，是区块链行业复苏的起点，自然成为布局高成长性的关键时机，「千币计划」应运而生。我们花了 3 个月时间，对市面上接近 1000 个区块链项目的公开数据进行了全面的分析和评估，与 150 个项目的创始团队进行过沟通，最后筛选下来 30 个超跌项目成为投资并购的候选列表。诚然，里面不少项目，我们并没有大额的投资进去，因为市场深度和流动性确实太弱，团队和其他投资人也并没有转让的意愿，最终我们完成投资了 17 个项目，目前已经披露的有 NULS、IOST、IOTX 和 NEW。

BlockGroup 并购基金已经披露的投资项目

在我们筛选项目的时候，总结发现能够跨越牛熊并且在下个周期里面成为头部资产的项目均具备以下特点：

• 创始团队稳定且有国际化能力。核心团队具备互补的专业能力，现在项目也需要国际化的背景来体现其横向拓展能力，区块链世界从存在的第一天就是国际化分布式的，所以国际化能力是重点；
• 项目开发和落地能力良好。能够持续的推进项目发展和升级，保持技术的领先性，Github 有效代码更新频繁；
• 具备全球性共识社区。能够持续地凝聚、强化甚至扩大项目的信仰者社区、开发者社区和商业合作伙伴社区，为项目的长久生命力提供支持；
• 具备良好的金融知识和财务管理能力。能够为项目发展和生态建设提供持续的资金支持；
• 具备优秀的商务拓展能力。能不断帮助项目建立落地场景和合作伙伴，从而打造逐渐强大且丰富的商业生态；
• 市值较高且具备全球流动性。上架各大交易所和全球流动性关乎一个项目的生死存亡，只有具备真正的全球流动性才能帮助项目有效抵御来自市场、政策或恶意第三方的冲击和影响，也能够为项目方提供良好的金融支持，帮助扩大项目的全球影响力。

千币计划的雏形

已经参与的项目基本都在 1 月份完成了投资，大幅跑赢山寨币整体市场。如果比特币在未来 3 个月内出现二次探底，山寨币市场可能会再次迎来下跌，我们也会持续加仓这些项目。由于我们披露的项目在公告之后，均在二级市场有大幅度的上涨，刷榜了不少行情软件，引来了不少媒体的关注，甚至一度出现了「2 亿美金 BlockGroup 并购概念题材」，「注资即暴涨！下一个被 BlockGroup 翻牌的是谁？」，「某项目假借 BlockGroup 并购基金名义拉盘」等事件，也算是变相对我们正确的价值投资策略的褒奖和赞赏，但是我并不建议大家梭哈我们公告的项目，这实际有点像公开喊单，一旦喊完之后没涨或者下跌，就可能遭到冷嘲热讽，但殊不知我们持有的价格、周期和标准却与大家有很大的不同，公告只是对过去行为的一个总结。

BlockGroup 的并购行为被多个行业媒体争相炒作和报道

市场里面各种机会一直存在，每个人都有每个人的投资策略，FOMO 和跟单可能可以带来某一次的回报，但只有自己拥有完整的策略体系，才可以先胜而后求战，而非先战而后求胜。

三、从二级市场角度给项目方的建议

我们曾经内部探讨过一个的问题：对于一个币圈的项目，什么意味着发币项目的死亡？讨论的时候有不少观点，比如：

• 团队解散
• 技术无法实现
• 融资失败
• 钱包被盗
• 商业化失败
• 价格暴跌
• …...

但是最后我们达成的统一共识是：代币流动性的凋零 = 发币项目的死亡。这个抽象的结论放在任何一个发币项目上都依然适用。

由于加密数字资产市场效率低下，尚属早期，使用人工智能和量化算法可以检测并捕捉到巨大的交易机会。由于加密资产的高波动性，项目方和投资者强烈地需要可靠的资产管理解决方案，对冲市场风险。由于基础设施的不健全，大量资产缺乏流动性，流动性会带来更多的市场溢价和资产价值的挖掘 (Liquidity has value. No liquidity means no Premium and the Premium is bubble)。

从做市商管理这一系统化工程的角度，决定做市商管理难度的最重要是 3 个基本条件：市场行情、融资结构和交易平台。因此，从二级市场角度，我们给项目方提供的建议主要有 3 点：

1、不断寻找大交易所 Listing 的机会，并精准识别交易所流动性好坏与市场细分；

大体上我们把目前具备真实流动性的交易所分了三类：

• 全球性主流交易所：Binance，Huobi，OKex；
• 地域性法币交易所：Upbit，Bithumb，Coinbase 等；
• 流动性补充交易所：Gateio，Bittrex 等；通过上架交易所，可以帮助项目方代币实现 3 个战略目的：
• 通过二级市场的流动性和深度承接力，解除一级市场的融资性负债；
• 帮助项目持续发展和提供运营资金，好的交易所可以提高代币的变现升值能力；
• 全球流动性能使代币变成硬通货，从使用权属性变成货币资产属性；

遗憾的告诉大家，由于大部分区块链项目在未来 2-3 年内均不具备落地能力和盈利模式，二级市场可能成为了唯一的评价指标和盈利来源。交易所是工具也是杠杆，有利于加速项目发展，脱颖而出。

只有全球广义的流动性，才能让代币从投机属性转为投资属性，从使用权属性变为资产属性。

2、通过各种方式把市值提升到全球前 100 名，占据头部有利位置；

通过大量的数据分析和观察，目前全球主流币的走势和市值 100 名以后的项目相关性已经非常低，如果在没有机会攀升到前 100 名，市场回暖的时候，新进资金进入到项目里的吸引难度也会大大增加。如果一类资产在 BTC 上涨的时候涨无法超过 BTC，在 BTC 下跌的时候跌幅超过 BTC，那么市场并没有理由去配置这类资产。

关于最近比较火热的 staking 模型，大部分做 staking 的项目在短期内因为流通量快速降低，基本上价格都可以得到快速提振，但是大部分采用 staking 的项目的流通盘都是通胀设计，如果未来边际需求小于边际供给，那么价格还会持续下跌。暴涨（贪婪）和暴跌（恐惧）都会导致 staking 模式的快速崩溃，因为需求和供给出现了极端不平衡，资金会有溢出的可能性，staking 模式最后失败是原因大部分都是分流导致的。BTC 牛逼的就是，常年需求大于供给，这样的乘数效应就好像股票市场里面，利润提高的同时 PE 倍数也在增加，所以从代币模型上看，BTC 长期看来会跑赢大部分币种。

通缩的代币模型是大部分具备较大初始流通盘项目的最佳选择，当然，也可以不改变代币的流通结构，利用双代币的体系（如发 GAS）产生更多激励和持有需求。

3、做好项目的现金资产管理配置，谨慎审视资金流向和偏好；

之前 ICO 的模式导致众多项目只能进行一次性融资，除了管理好自身项目代币之外，自身现金管理体现的尤为重要，决定项目的运营周期长短。我们看过太多的案例，因为在某一个时间点把融资到的 ETH 换成了 USD，避免了 50% 以上资金的回撤，最重要的并不是牛市里面赚多少钱，而是如何在熊市里面活下来。现实世界大部分场景还是需要法币支付，留存足够的运营资金才能让项目立于不败之地。

四、遗憾错过 BNB 与持续加仓 HT

这部分单独拿出来是因为，如果说，最近这半年错过的最大投资机会，可以拍断大腿的那种，那一定是错过 BNB 莫属。

毫无疑问，IEO 是山寨币市场 2019 年上半年最大的机会，但直接投资 IEO 项目并不是机构投资人的好机会，采用交易所资产发行之后最大的获利者首先是交易所自身（平台币）和其次是交易所用户。

IEO 这一波带来的是独立行情，其实类似的模式在 14-15 年就玩过了，历史之下没有新鲜事。当 BTT 作为第一个 IEO 项目的时候，因为对于山寨币投资的惯性，我们每天过亿的资金在各个交易所上面交易，非常清楚主流币和山寨币活跃资金的规模，当时山寨币的交易活跃资金是非常孱弱的，所以并不认为 BTT 会出现会产生多么显著的财富效应。

万万没想到，BTT 一下子涨了 10 倍，彻底把币圈存量资金给激活了，由于 BTT 的成功，币安的 IEO 热度一下子就到达了一个顶峰，其他的交易所纷纷开始效仿，我们也预感到这是一波确定性的行情，但只有拥有大量存量用户和资产的交易所（如，币安和火币）玩得转这个模式。不幸的是，这个时候 BNB 已经上涨了，从年初的 4 美金涨到了 10 美金，我们一直等待 BNB 大幅回调的机会建仓，而没有选择追涨，因为我们认为后续每次 IEO 结束应该会带来 BNB 的砸盘暴跌，但是一直没有等到机会，只见 BNB 像逼空走势一样走到了 25 美金，我们也知晓 BNB 这波行情与我们无缘了。

如何弥补这个投资失误呢？我们瞄上了火币的平台币 HT。

从交易所的活跃用户和存量资金角度，能与币安在 IEO 中具有一战之力是火币，而火币和币安的用户结构却很不一样。火币更偏向国内，币安更偏向国际；火币有通畅的 OTC 渠道，因此 USDT 交易对更加活跃，币安更希望用户充值 BTC 交易；火币的用户更偏小散，币安的用户更偏高净值；火币的资产选择更注重商业化和流量模式，币安的资产选择更看重国际化背景和技术硬核。

从火币公布 Huobi Prime 之前，我们便开始大量购入 HT，之前因为超级节点的缘故，还有接近 100 万个 HT 被动锁仓。HT 价格从 1.2 美金到 1.6 美金，我们持续建仓，并且也利用这些建仓的 HT 参与了 TOP 和 NEW 的抢购，收获颇丰。后续，HT 改变了代币经济模型，一方面加强了通缩属性，另一方面拿手续费进行回购表现了诚意，整个火币的价值逐渐在 HT 价格上面得到体现。

截止到 5 月底各大交易所 IEO 项目表现

从完整的周期看来，BNB、HT 等平台币一直强于 BTC，而 BTC 又强于其他的主流币。一个项目在完整市场周期中的强势，恰恰体现了其成长性的优越。但是，平台币具备比较高的中心化和被价格操控的风险，投资人、交易所和项目方的利益本身在一定历史阶段下是三方对立的状态，因此，即使我看好平台币，但一直不敢放较大仓位在上面。还有一个关键点是，Single Point of Failure，在没有发生之前，可能大家会忽视这个巨大的系统性风险。

五、复盘主流币的交易思路

钱是在熊市中赚的，只不过到牛市中来兑现。钱是在牛市中亏的，只不过到熊市中才发现。

这是一句人人都可以说出来的大师箴言，但未必有多少人可以真的克服甚至违逆自己的天性，逆向投资和逆向思考一直是交易的第一原则。我在比特币接近 9000 美元的时候感受到市场中蔓延一股「恐慌式」的贪婪并开始提示市场风险，但市场中大多数人都认为 9000 美元一线「来都来了」，比特币击穿一万美元，最高触摸 1.2 万美元就是三四天的事情，可比特币掉头向下跌到短期最低跌穿 7500 美元也是这三四天的事情——贪婪和恐惧既然如此难以克服，如果市场中当真有什么朴素而至理的箴言，那应该就是市场从不会让大多数人成为正确的一方。

比特币大行情的走势

1、4200 美金以下大幅建仓 BTC

看着市场此刻的狂热，我第一时刻想起的就是 2018 年 11 月底比特币从 6500 美金一口气最低跌至 3700 美金时同样强烈的恐惧。其实 11 月底 12 月初的下跌并不令人意外，从 5 月到 11 月连续近 6 个月教科书一般的下降三角形整理，破位下跌完成加速浪本就是剧本要求，但因为比特币现金分叉、算力战等一系列事件催化的加速浪杀下来的时候，还是砸了所有人一个头昏脑涨。短短 10 天内最高达 43% 的跌幅，整个市场笼罩着末日气氛，看到跌破 3000 的声音比比皆是，我的「逆情绪」雷达也在这个时候发出信号，别人恐慌的时候该贪婪了。

最终决定出手是在比特币第一次跌到 4000-4200 美元左右的时候，一度逼近当时的挖矿最低成本线，大部分的矿场都面临亏损出清的风险。当时比特币价格正好处于从 2015 年 8 月以来持续近 3 年半的上涨趋势线，也是 17 年 8-10 月接近两个月的震荡整理中枢，这个价位风险收益比恰到好处，跌破这个价位就是越跌越买的节奏。还有一个事件是我 12 月在美国旧金山参加 WDSA，台下连 1/3 的人都不到，会场毫无生气，空荡荡的，市场冷清到这种程度说明已经接近市场的底部了。大会空场，矿场出清，项目跑路，交易所倒闭是熊市底部的四大信号。

2018 年 11 月 20 号发出的信号，开始建仓买入比特币

当时稍显意外的是长期上升趋势线居然只抵抗了一周就被跌破，比特币快速放量下杀破新低，最低跌至 3156 美元，作为一个大 C 浪下跌也有些过于惨烈了。底部历来是一个区间概念而不是一个点，我本身也从不过分追求买在最低点卖在最高点，由于初始建仓点相对较高，也是一路加仓下来，要说完全不慌没压力那是骗人的，抛开一些 MACD 或是 RSI 严重底背离等技术指标不谈，从时间算来一整年的下跌周期，从空间算来 85% 的回撤，已经是历次市场周期的极限水平，况且最后一周缓慢阴跌，市场量能缩到极致，部分币种拒绝下跌并开始小幅反弹，我对自己市场见底的判断仍然非常有自信。

市场如期在连续缩量之后开启见底反弹，收 4 连阳在 4100-4200 美元一线遇阻回落，这也并不出乎意料，4100-4200 美元一线是刚才提到的周线级别长期趋势线的位置，一旦被跌穿就会从支撑变成阻力，市场既然见底，又有长期趋势线压制，未来半年的行情也有了非常清晰明确的剧本 —— 至少 3 个月以上的底部震荡消化上方套牢盘，比特币长期筑底过程中，长期趋势线将持续有效压制，布局龙头和低位滞涨主流币轮动是主旋律。

当然山寨币在过程中也会出现此起彼伏的妖币，但由于资金规模、风险偏好和流动性的整体考虑，我很少进行山寨币的交易，其实多年交易下来最大的感受就是山寨币炒作很难赚到大钱，从绝对收益上看，主流币远远高于山寨币，山寨币需要频繁操作又很难拿住，左侧交易容易被套，右侧交易又无法预测准出场点位，市场容量又很有限，一般最后都有「流动性陷阱」，大部分山寨币都是一波流的走势，利润水平很难和长线操作主流币相比。

另一个经验， BTC 一直是我最大的仓位，底仓大约有 20-30%，最高的时候占到仓位的 60%。如果有什么历史教训需要告诉大家，那么一定是：千万不要丢掉 BTC 的仓位，过于频繁交易 BTC 一定会亏币亏钱。

2、50 美金以下建仓 LTC

因为今年有莱特币减半预期，所以我们一直在关注莱特币的走势，很遗憾莱特币没能在最低点建仓，而是在 50 美元以下陆续加仓获得的仓位。第一次关注到莱特币是在 1 月 10 日前后，主流币走小双顶后回调，只有莱特币强劲地创了新高，但是最低点并没有感觉短期内大规模资金开始进入主流币，所以相对保守持续观望，暂时没有特别在意。真正令人关注的是 2 月 8 日，莱特币放量大涨接近 30%，强势突破 100 日均线，虽然没有买在最低点，但这个放量突破才是我想要的 100% 确定性的启动信号，也是我敢于加仓布局的买点。在莱特币强势的过程中，从 2 月底到 3 月底一个月比特币基本都在一个非常狭窄的箱体内缩量震荡，波动率连创新低，底部抬升的连续缩量箱体是非常典型的突破上升的先兆。

3、145 美金位置买入 ETH 进行波段操作

比特币在 4 月 2 日价格 4000 美金的那天 20% 的暴涨，大概率资金的来源矿场和矿机生产商，一方面那时候挖矿利润非常的低，而且下半年需要有更多矿机销售和丰水期的预期，所以有提振比特币价格和抄底的需求，另一方面从磨底行情来看，3 个月的时间已经基本完成了筑底的操作，需要有一波大的涨幅开启翻转趋势。

ETH 其实一直没有太多的配置，因为价格表现一直弱于其他的主流币，但是这个特性给资金轮转带来了机会，如果在其他的主流币的关键点位踏空了，可以使用滞涨的 ETH 去弥补踏空损失。基于安全边际和分散性的考虑，在比特币出现突破兆头时快速在 143-145 美元左右建仓了一直滞涨的 ETH，做了一波到 180 美元左右的短线波段，差不多在 4 月 9-10 日抛出，无效性带来的 ETH 套利空间也消失了。之所以选择在这个时点卖出 ETH，除了 ETH 表现一直相对较弱，比较令人失望之外，主要原因其实是比特币再度挑战长期上升趋势线失败，有明显回调需求；同时，在比特币缓慢爬升的过程中，山寨币大面积轮动高潮，普遍放量冲顶，市场情绪出现非常明显的过热，短期头部迹象非常明显，于是便将除了比特币和莱特币之外的其他仓位基本都清掉了。

4、5600-5800 美金减仓部分 BTC

果然在比特币挑战上升趋势线回调，情绪过热之后，山寨币市场整体深度回调，连前期龙头 LTC，ETH，EOS 等主流币也开始深度回调，其根本原因还是场内资金不足，不足以支撑发动所有品种的全面牛市。我们参与了多个项目的做市商管理，每天过亿的活跃资金在各个交易所当中流动，非常清楚当时市场是多么的孱弱，比特币牛市可能来了，但是行业牛市还早，IEO 项目的狂热掩盖不了这些事实。

从 4 月中旬到 5 月初整整大半个月，其他币种一路跌跌不休，比特币却一枝独秀，不断缓慢上攻，持续试探长期趋势线的阻力，从北美朋友那边了解到机构用户的提现行为后，我一直观察着 Bitfinex 和 Coinbase 等法币交易所相对 Binance 的溢价，在溢价过程中一直持有着比特币进行观望，可比特币 5 月 3-7 日连续四天未能成功攻克趋势线，当时看起来长期趋势线的阻力非常之大，比特币底部横盘时间较短，很难直接挑战强阻力，而且 Tether 和 Bitfinex 事件已有缓和的迹象，二线主流币和中小市值币种全部失血躺倒，便在 5600-5800 左右逐渐开始减掉了一些比特币的仓位。

5、6400-6500 美金补仓 BTC，加仓 EOS

在其他币种回调之时，由于期间 Tether 和 Bitfinex 风波的扰动，比特币成为了场内 USDT 资金的避险池，一度推高了 BTC 的价格，但在风险通过 IEO 项目 LEO 消除之后，比特币却走出了异常强势并未下跌，这是令人纠结的独立行情。与此同时，点出乎意料的是，5 月 8 日币安公告被盗 7000 比特币，在关闭钱包充提后，比特币价格竟然直接突破了长期趋势线。在币安关闭充提币的一周之内，币安和 Bitfinex 的 BTC 价格轮转领涨，从资金面上让人感受到了浓浓的「抢筹」情绪。

后来看到一个段子能形容我当时的心情：「本来以为是鱼尾行情，没想到走成了带鱼，后来变成了鲲」。本来市场整体流动性不支持持续上涨，比特币加速冲顶已经是鱼尾行情，而且 6100-6400 一线是 17 年底长期横盘的强阻力位，突破概率较小，不想再冒风险搏杀，却没想到这个「鱼尾行情」是「鲲尾行情」，比特币无视阻力强势突破 6400，主流币和二线主流币全面跟涨，我知道这绝对是个真突破，从价格、资金、事件和情绪各个角度证明，趋势已经反转，观念马上转变过来，立刻在 6400-6500 一线把减仓的比特币全部吸回，并且在这个位置同步追进了近期强势抗跌的 EOS，主要原因是 EOS 启动信号比较强势，而且 6 月 1 日有纽约大会利好发布预期，非常值得介入。

6、8500 美金适当减仓 BTC，8.5 美金获利了结 EOS

比特币价格达到 7000 美金以上之后，全球各大媒体和金融机构都在争相研究，类似 CNBC 这样大型财经媒体主站开始重点关注 BTC 行情，一般都是阶段性行情开始狂热的标志。还有一个很特别的指标，我们会一直关注 Grayscale 的认购价格，历史上出现特别高溢价的时候，说明泡沫在增加，新的主流资金在不断的进入数字货币市场，参与的资金属性再次出现了改变（从矿圈，变为交易所，再变为机构投资人）。同样的指标放在中国可以关注火币上面的 OTC 价格。

2019 年 5 月全球资产表现

当时对上涨的空间当时心理也比较有数，突破 6400 以后比特币上方筹码比较空，上涨会很快速，比特币大约会在 8500-8700 一线受阻，因为该位置 3 次向上突破尝试并未成功，甚至在 31 号凌晨出现了天量的假突破，从 9100 一下打到了 8000。果然比特币在 8000 美元左右开始出现频繁的大阴大阳，筹码开始显著松动，突破 8200 前高以后完全没有放量，上方连续攻击四次趋势通道上轨未果，再加上 30 号还有一次对 9000 的假突破和真摔，便开始在 8500 美元左右小幅减仓比特币，在 5 月 31 日，EOS 大会利好兑现之前提前清仓了全部的 EOS，出货均价在 8.5 美金左右，把 EOS 换成了比特币。

7、BTC 长线依然看多，牛市节奏已经到来

BTC 在跌到 7200-7400 美金附近，多次尝试已经止跌，多空单换手规模较大，可以预见未来还是保持向上趋势为主，一旦 7000 美金以上站稳，整体的牛市节奏已经建立，长期看多，趋势完成了反转。上涨趋势里面千万不要有空军心，大部分人对真正的力量一无所知。

当前比特币年通胀率大约 4%，在下次减半后，通胀率将降至 2% 以下，低于绝大多数国家的 M2 增长率，比特币将从通胀货币变成通缩货币，保值属性将大大增强，这可能是大部分人所说的永恒牛市的到来起始点。

所谓比特币的牛市熊市，无非是一定时空维度下价格的涨跌变化趋势。比特币，放在 5 年以上的时间周期里面，1 万美金以下几乎可以随便买，因为未来是十倍百倍的涨幅空间，但是放在 1 周的时间周期里面，1 万美金却可能出现 30% 的回调带来大幅的资产回撤。所谓确定性，并不是对盈利性的预测，而是对周期性和均衡性的理解。

机构资金入场成为了本次牛市的主旋律

从 2019 年 1 月到现在，整个行情可以说一直是在犹豫中发展起来，市场上声音很多，观点分歧也很大，我的投资观点难免在其中也出现了多次摇摆，中间也踏空过一段行情，最后整体收益还不错，大概是因为早就把「不要和趋势作对」这句话刻在灵魂里的缘故。人在赌性面前是赤裸的，恐惧、贪婪、侥幸、偏执都是难以抵抗的弱点，人们总是过分高估短期的起伏而忽视长期的趋势，也没人能完全做到「顺势而为」或「知行合一」。新手死于追高，高手死于抄底，机构死于杠杆，死中求活何其艰难，要想「不死」，只有守住风险底线，不要试图战胜市场，永远跟随市场走阻力最小的方向。

在一个完整周期中，一般会经历三个阶段，智者一开始做的事，就是傻瓜最后做的事：

• 第一阶段，只有少数异常敏锐的人相信事情会好转；
• 第二阶段，大多数投资者意识到改变正在发生；
• 第三阶段，每个人都认为事情已经好转，并且会永远持续下去。

最后总结一下，操作的一些心得：

• 价格永远不会按照市场一致性预期发展，要么高于预期，要么低于预期，很少达到预期，而且因为人性的不确定性，市场的价格一般都是错的；
• 不要迷信技术指标，事物发展的因果关系才是判断的逻辑基础，大部分技术指标都是基于历史价格和均值的表现与衍生，只有在纯散户参与的市场里面比较有效；
• 在没有监管道德的丛林法则里面，消息情报可能比价值投资理念更加有效；
• 对宏观周期，事件驱动，舆论情绪，资金流向和交易行为等角度进行综合分析才能有框架性的结论，单纯看某一技术指标很有可能失效；
• 比特币的关键策略是屯币，千万不要丢掉比特币的仓位，过于频繁交易比特币一定会亏币亏钱；
• 大部分的获利都是来自主流币的交易，几乎不参与高不确定性的小市值山寨币的交易；
• 挖矿和交易是目前加密数字货币市场最成熟的盈利模式，对于市场资金流向的判断通常需要从这 2 个角度进行分析；
• 代币流动性的凋零 = 发币项目的死亡，千万注意流动性陷阱。

如果要超过整个市场的基准收益，一般有几类方法：相比竞争对手，做出更优的投资决策；或者，利用信息不对称的获取更大的优势。产生超额收益的方法一般有：

• 基本面分析，评估被低估或高估的资产，然后做多做空；
• 量化策略，通过独有的量化算法，做出更优的投资决策；
• 套利 / 搬砖，通过不同市场的价格流动性差异进行买卖赚取价差；
• 宏观策略，比如通过经济周期，政策以及行业趋势判断；
• 事件驱动，比如上交易所，产量减半，产品落地等。

非凡的表现仅仅来自于正确的、非共识性的预测。在加密数字货币市场，因为市场的脆弱性，最重要的不是波动性风险，而是永久损失性的可能风险；最重要的不是在牛市时跑赢市场，而是在熊市时跑赢市场；最重要的不是伟大的成功，而是避免重大的错误；最重要的不是趋势，而是周期。在行业里面专注足够久总能等到机会。

六、如何看待比特币的高波动性？

这里我将提到一个之前在智堡看到的有趣观点——货币泡沫理论，给大家思考比特币价格巨大的波动提供一个逻辑。

加密数字货币市场迄今为止依然是一个注重情绪引导的投机市场，一种广受欢迎的比特币看多理论是「货币泡沫理论」：

• 资产价格因投机而上涨，因此形成了泡沫；
• 泡沫不会完全破裂，因为新增资金速度放缓，波动性就会降低；
• 当价格稳定，基于其流动性，可以当做货币使用。

「凯恩斯选美比赛」的概念最常与市场交易相关，特别是投机性市场，因为它的参与者试图预测其他市场参与者的想法。第一维度的交易员买入他们认为被低估的资产，第二维度的交易员买入别人认为的被低估的资产，第三维度的交易员买入别人认为的别人认为的被低估的资产。以此类推。

这使得市场容易受到投机性泡沫的影响，因为市场无法锚定「基本面价值」，投机性泡沫一般有三个特点：

• 缺乏可靠的事实或相关的历史数据来形成估值；
• 具备吸引散户投资者的条件，通常是监管不力；
• 在一个机会丰富的投资环境中，叙事的相对优势可以吸引注意力。

如果没有可靠的事实或相关的历史数据来形成估值，市场参与者就不会对资产的估值方法达成一致。对于估值方法（如，费雪方程式 MV=PQ 等其他可参考模型）无法产生共识，是对价值无法产生共识的根本原因。所以，比特币等数字货币的价格共识迟迟无法稳定，对于一个流通市值不高的数字资产，即使是比特币，不同时间段所展现的功能属性都不一样，也具有非常高的波动性与不确定性。相反，稳定币就有确定性的估值模型，与底层资产 1：1 锚定，因此价格共识确定。

比特币功能性的演变与发展

乐观上看，因为基于国家信用的经济模型无一例外全部失败，只有硬通货黄金经久不衰，具备全球性的共识，所以比特币的历史使命，是先部分替代黄金的属性，再替代掉全球储备货币美元。

悲观上看，比特币到底是世界储备货币，还是根本一文不值，抑或是介于两者之间，仍有待观察，除非可以解决估值模型的共识问题，减少反身性在上面的重大影响，才能当做开放式货币使用。

七、未来一年的战略规划

战略上最大的改变来自定位的改变，逐步从 BlockVC 升维到 BlockGroup。BlockGroup 的主战场在亚洲（包括中国、韩国、日本、新加坡等），致力于成为「亚洲加密资本之王」。我们一直以来是一家非常快的慢公司，快是快在动作和洞察，慢是慢在大方向的选择，战略上想的清楚，然后持续坚持不轻易动摇，直到把这些点打透，产生系统化和结构化的结果输出和影响力。

在未来一年的战略规划层面，有以下三个方面：

自营型生态布局

针对目前主营业务和投资逻辑，在核心业务上下游构建产品或平台，提升在行业内的竞争力，并且改善行业当中存在的诸多问题和痛点。我们预计在下半年将会推出 2 款革命性的产品，一款产品主打专业级的交易服务，另一款产品聚焦单品爆款的流动性。

二级市场大宗交易

构建 2 亿美金的并购基金，面向区块链行业和加密资产二级市场，利用基本面分析和技术分析的方法进行多维度评估，针对低估值高成长性资产，开展低位布局和大宗交易。专注项目未来价值回归，以一二级市场联动作为主要做市策略，并择时退出以获取超额收益。目前已经完成 1000 个项目的公开数据筛选，150 个项目的分析研究尽职调查，以及 17 个项目的战略投资。

交易所投资并购

市场底部交易所资产并购浪潮来袭，通过谨慎的分析判断，寻找区域性市场机会，并通过投资并购缩短交易所合规的时间成本和门槛，通过交易所运营能力和交易能力赋能，加速交易所业务发展。目前储备资产估值合计超过 1.7 亿美金，主要以美国和日本市场大型合规交易所为主。

多元化业务模式、一二级联动投资哲学、全球国际化视野和全能的管理团队，一直是我们构建自身护城河的壁垒和优势。

八、如何做出正确的选择？

回顾整理了这么多，其实最后想讲一些比较抽象的东西，关于我对区块链行业的世界观，以及为什么我选择投资比特币？

恰好最近读完了一本书，詹姆斯·卡斯的 《有限与无限的游戏：一个哲学家眼中的竞技世界》，里面有一段话可以借用做出解释：

有限的游戏以取胜为目的，而无限游戏以延续游戏为目的。有限的游戏在边界内玩，无限的游戏玩的就是边界。有限的游戏具有一个确定的开始和结果，拥有特定的赢家，规则的存在就是为了保证游戏会结束。无限的游戏既没有确定的开始和结束，也没有赢家，它的目的在于将更多的人带入到游戏本身中来，从而延续游戏。

不管是数字货币还是股权投资，我们做出的每一笔投资，每一次交易，都是一场有限游戏，参与者在里面有赚有亏，有开始和结束；但是，比特币直到 2140 年才会被挖完，在我们有生之年很有可能是一场无限游戏，一场全球性的社会实验，每一轮周期滚滚浪潮中总有潜伏后续的引领者和参与者，通过共识把更多的人拉入其中，不断在拓宽这场技术文艺复兴的游戏边界，让世界变得更加开放和美好。

明白这两种游戏的不同，也就解除了下一步该做什么选择的犹豫 —— 很简单，永远选择无限游戏。

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