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2026年5月中旬，美联储降息预期再次成为全球资本市场的核心定价因子。4月美国CPI同比增速回落至2.8%，核心PCE降至2.4%，均低于市场一致预期。劳动力市场出现边际松动迹象：4月新增非农就业14万人，低于3月的22万人，薪资环比增速放缓至0.2%。这些数据叠加中美贸易摩擦再度升温的背景下，市场开始定价美联储将在6月FOMC会议上释放明确的降息信号。
芝商所FedWatch工具显示，市场目前定价6月降息25个基点的概率约58%，全年降息2次的概率约45%。这一预期与2026年1月时的全年不降息定价形成鲜明对比。利率预期的剧烈转向正在重构全球股债汇的定价逻辑。
纳斯达克与恒生科技指数在降息周期中的表现逻辑既有共性也有差异。共性在于：折现率下行将系统性地提升科技股估值，因为科技股的核心价值来自未来长期现金流，折现率降低使净现值（NPV）大幅提升。差异在于：纳斯达克以高成长科技股（软件、AI、半导体）为主，估值对利率敏感性更高；而恒生科技以平台型消费科技（电商、云计算、广告）为主，盈利增速相对稳定，利率敏感性的弹性小于纳斯达克。
历史数据提供了重要参考：2019年降息周期中，纳斯达克从年初到年底累计上涨35%，恒生科技同期上涨约22%。2020年疫情后超宽松周期中，纳斯达克飙升44%，恒生科技上涨约29%。但2024年降息周期中两者却出现分化：纳斯达克上涨28%，恒生科技仅上涨约8%，背后的核心原因是地缘政治风险与外资撤离压制了港股估值修复。
2026年5月的关键差异在于：中国央行已率先降息10个基点，国内流动性环境领先美联储转向，这为港股提供了额外的估值支撑。当美联储开始降息时，中美利差倒挂幅度将收窄，吸引南向资金持续流入港股，形成中国宽松加美国宽松的双重利好。
从估值角度分析，纳斯达克当前前瞻P/E约32倍，处于近十年73%分位，对应约23%的年增速，PEG约1.4倍，估值偏高但尚属合理。恒生科技当前前瞻P/E约18倍，处于近十年35%分位，对应约19%的年增速，PEG约0.95倍，估值处于历史低位且盈利与估值匹配度更优。
这意味着恒生科技的赔率空间更大。在乐观情景下（中美摩擦降温+美联储降息+南向资金持续流入），恒生科技有约40%的估值修复空间；而纳斯达克在同样乐观情景下仅有约15%的上涨空间。换言之，当前恒生科技的风险收益比显著优于纳斯达克。
我们认为，恒生科技的配置窗口正在打开。腾讯、美团的回购提供了股价的下行保护，中国宽松的货币政策为估值修复提供了流动性基础，而美联储降息的确定性上升将成为估值扩张的触发器。
第一，降息预期落空风险。若6月FOMC会议声明偏鹰，市场可能快速重新定价全年不降息，纳斯达克可能面临5-8%的回调压力，恒生科技因汇率波动可能承受更大冲击。
第二，中美关系的不确定性。若6月G20峰会前后中美贸易摩擦再度升温，外资可能加速撤离港股，回购与降息的利好可能完全被风险偏好收缩抵消。
第三，通胀反弹风险。美国服务业通胀（住房、医疗）粘性较强，若CPI在夏季重新反弹，降息预期可能再度延后，这将打断本轮科技股估值修复行情的持续性。
我们认为，当前市场对降息的乐观预期已部分反映在价格中，后续需要更多数据验证（5月非农、CPI）才能确认趋势。配置上可采取美股减码加港股加码的组合，等待6月FOMC会议信号明确后再调整仓位。恒生科技的赔率机会值得重视，但需严格设置止损。
