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黄金在过去12个月表现极其出色，2025年全年涨幅高达64%，并在2026年初延续了这一势头。地缘政治局势紧张、不可预测的贸易政策以及对美联储独立性的担忧，共同支撑了金价。

然而，这场牛市在上周五遭遇了重创，金价暴跌近10%。下行压力波及了更广泛的贵金属市场，导致白银、钯金和铂金价格大幅走低。

此次抛售由沃什（Kevin Warsh）被提名为下一任美联储主席引发，并持续到了周一的交易时段。但到了周二，现货黄金表现出复苏迹象，上涨逾6%，收报每盎司4946.81美元左右。

周三，贵金属仍处于复苏模式，价格从历史性抛售中反弹。现货黄金上涨近2%，稳定在每盎司5050美元左右。

黄金过去的牛市与抛售潮，揭示了它下一步可能走向何方。

在市场波动的影响下，许多观察家认为，上周的抛售只是暂时的回调，而非牛市的终结。AJ贝尔公司的投资总监莫德（Russ Mould）在周一的一份报告中指出，黄金目前正处于1971年以来的第三轮重大牛市中，而前两轮牛市都曾“经历过数次重大回撤”。

1971年至1980年的牛市始于尼克松取消美元兑黄金的标准（金本位制），随后是美国赤字上升、石油危机和通胀飙升。金价从每盎司35美元一路飙升至1980年峰值的835美元。期间金价多次下跌，最长的一次“调整”持续了105天，跌幅最深的一次达到了19.4%。

2001年至2011年的牛市经过一段时期的“蛰伏”，黄金因投资者寻求规避泡沫破裂及2007-09年全球金融危机后的超宽松货币政策而重新走强。数据显示，此期间发生了5次价格调整，跌幅最高达16%。

在上周五的回调之前，本轮牛市已经历了5次调整。莫德指出，2022年超过20%的跌幅曾让部分看多者措手不及，而2016、2018、2020、2021和2023年均出现过10%以上的修正，这预示着波动性从未远离。

结构性支撑依然稳固

九十一公司（Ninety One）自然资源团队的投资组合经理切弗利（George Cheveley）表示，历史上支持金价的因素依然存在。他认为，当前的强势更符合周期后期的特征，而非投机性拉升的早期阶段。

本轮周期的一个显著区别是央行需求的规模和持续性。切弗利指出，这为市场提供了历史上同阶段所缺乏的结构性支撑。世界黄金协会的数据显示，2025年央行的净购金量为328吨。

巴克莱的策略师也表示，尽管模型显示金价被高估（其模型的公允价值约为4000美元），但相对于公允价值的溢价看起来是有道理的，黄金并非泡沫。历史证明，这种估值偏差可能会持续数年。

牛市如何终结？

瑞银（UBS）首席投资办公室在周一的一份报告中指出，上周五的抛售是黄金13年来最大的单日跌幅。投资者正在思考这是否标志着牛市的终结。

瑞银认为，黄金牛市通常不会因为恐惧消退或价格过高而结束，而是在央行树立公信力并转向新的货币政策体制时结束。由于沃什尚未证明自己拥有像前主席沃尔克（Paul Volcker）那样的公信力，瑞银不认为牛市已经结束。

1980年，沃尔克实施了严厉的货币政策，“有效恢复了美联储的公信力”，导致实际利率大幅上升和美元长期升值。在过去的周期中，只要投资者怀疑政策制定者维持美元实际价值的能力，金价往往会上涨；只有当信心完全恢复时，牛市周期才会终结。

由于对美联储独立性的担忧以及来自白宫不可预测的政策组合，美元指数在过去一年中下跌了10%以上。

瑞银团队分析认为，黄金目前处于本轮牛市的中后期。瑞银预测，金价将在下个月达到6200美元，随后在年底回落至5900美元。

地缘政治的不确定性、粘性通胀和飞涨的政府债务，构成了黄金投资价值的基石。在这些核心问题未得到根本解决前，任何剧烈的回调都可能被视为买入机会。